伴随着19年年报和一季报的披露，中国的消费品企业们也纷纷交上了各自的答卷——必选消费品在疫情冲击下表现出强大的韧性，茅台、恰恰等优质公司的股价则逆势创下了历史新高，给投资者带来了意外的惊喜。
消费行业在复工复产的顺利进展下得到支撑。宏观方面，CPI相较于上月出现回落，3月CPI同比增长4.3%。
PPI短期受到公共卫生事件影响仍然处于下滑中，华泰证券分析师预计随着复产复工的持续，PPI将会逐渐好转，CPI-PPI剪刀差持续扩大的趋势不可持续。社零数据方面来看，同比变化也在逐步改善。
白酒展望：疫情促白酒库存出清，刺激政策或将拉动需求
基本面回顾：19 年顺利收官，高端和次高端增速更快
19 年顺利收官，收入和净利润实现稳健增长，龙头企业完成年度目标。
2019 年CS 白酒（下同，所有板块均采用中信行业分类）板块总体营业收入为2463.7 亿元，同比增加16.1%；归母净利润为 822.43 亿元，同比增长 17.7%。
19 年白酒板块盈利能力持续改善，19 年净利率同比提升0.46 pct，扣非归母净利率同比 提升0.3pct。
19年白酒板块整体预收账款同比上升 27.6%，次高端白酒预收账款同比大幅提升65.7%。
估值视角：显著高于历史中枢，龙头享受溢价
估值视角看，高端白酒处于消费升级红利期中，供需仍处于紧平衡状态，19 年业绩增速有所放缓。
2020年华泰证券分析师预计延续小幅降速态势，但高端白酒业绩增长确定性依然较强，作为消费核心资产仍存在估值溢价空间（相对历史均值）。
结构视角：更看好行业高端白酒的收入增长稳定性
结构视角看，华泰证券分析师认为，高端白酒预收账款、渠道管控具有更好表现，而未来区域性白酒主要收入增长方向主要是存量市场份额提升/产品结构优化。
与中低端白酒相比，高端、次高端白酒的收入增速更快，2019 年，白酒行业产品结构升级，高端和次高端白酒进一步扩容。
华泰证券分析师认为，行业未来的竞争格局或将更加集中。
由于高端白酒主要由品牌驱动，行业较高的进入壁垒决定了新进入者的出现是小概率事件。
华泰证券分析师认为，白酒作为传统的行业，短期内出现新的高端品牌是小概率事件。
疫情影响：分化加剧，龙头抗风险能力更强
2020Q1 白酒板块受疫情影响较大，板块整体营收同比增速下降至 1%，但仍实现了正增长；
归母净利同比增速9%，快于收入增速，白酒公司积极应对疫情，盈利能力仍在提升。
高端白酒展现出更强的抗风险能力，在疫情影响下，根据公司公告，茅五均表示“年度收入目标不降”
新冠疫情直接影响了送礼消费、聚餐消费等白酒终端需求，短期内对行业终端需求产生一定的影响。
华泰证券分析师认为，白酒企业精准施措，有利于加速市场库存出清。
大众品展望：必选表现更优，静待餐饮复苏
调味品：消费需求偏刚性，龙头市场份额有望提升
（1）基本面回顾：刚性需求特征尽显，增速稳定
根据中国调味品协会的统计数据，2018年调味品百强企业的总产量达到 1322.5 万吨，同比增长 7.5%；
百强企业销售收入达到938.8 亿元，同比增长 10.8%；销售收入增长高于产品产量增长，量价齐升，说明调味品产业进入高质量增长新阶段。
2018 年国内百强调味品企业的收入在整个调味品发酵制品制造行业收入占比仅为 27.4%，调味品行业的集中度仍然处于相对较低的状态。
调味品板块19 年稳健收入增长，盈利能力持续提升，餐饮需求在 19 年保持旺盛态势，渠道下沉和费用结构优化持续推进。
（2）疫情影响：疫情影响短期餐饮端需求
疫情对调味品B 端餐饮带来冲击，20Q1 营收增速仅为 1.7%。
20Q1 分化明显，行业龙头和面向 C 端为主的调味品企业表现更优，华泰证券分析师认为，龙头的渠道调整能力更强，中长期看，行业龙头市场份额有望持续提升。
啤酒：高端化进程持续，20Q1 疫情冲击大
（1）基本面回顾：产量维稳，重点关注产品结构升级和利润率提升
啤酒行业观点：在减少落后产能、产量维持基本稳定的情况下，产品结构升级和价格提升是行业发展的主线，消费升级有望进一步促进啤酒行业高端化进程。
以重庆啤酒（600132 CH，买入，61.44~62.54 元）为例，加速推进产品高端化战略，大城市试点贡献增长。
天眼查数据显示，重啤集团全称为重庆啤酒（集团）有限责任公司。
成立于1958年，拥有资产43亿，是集啤酒、饮料、生物制药于一体的大型企业集团，公司拥有28家啤酒分、子公司，分布于重庆、四川、贵州、江苏、湖南、浙江、安徽、广西等地，啤酒年生产能力突破280万千升。
啤酒板块19 年收入端保持增长，产能优化和产品结构高端化助力盈利能力显著提升。
（2）疫情影响：Q1 淡季受冲击大，看好后续需求回暖
疫情对啤酒市场冲击较大，20Q1营收同比下滑27.6%，但Q1为啤酒淡季，对全年营收表现影响相对有限。
华泰证券分析师预计伴随Q2 以后消费需求逐渐回暖，啤酒产品收入增速有望环比改善。
面对较为困难的市场环境，啤酒龙头企业多措并举积极开拓市场销售，以青岛啤酒（600600 CH，买入，60.09~61.56元）为例，其推进实施了“社区营销推广和无接触配送”等新营销举措，并加强线上销售。
华泰证券分析师认为，疫情期间由于即饮渠道需求减少，龙头企业在生产复工、物流配送等方面具备相对优势，通过加强非即饮渠道的销售投入，有助于培育品牌粘性，巩固市场地位。
速冻食品：疫情之下C 端需求大幅增加，行业集中度有望加速提升
（1）基本面回顾：看好速冻食品餐饮渠道高成长
华泰证券分析师认为，消费扩容提质有利于餐饮行业复苏，餐饮需求的提升也将伴随着对预制半成品、速冻食品的需求提升。
餐饮供应链供应的食材按照产品形态可分为生鲜类、标品及冻品类（主攻速冻食品的安井食品、三全食品等）。
华泰证券分析师认为，餐饮客户在在选择供应商的时候，餐厅既看重供应产品的品质，也看重服务的质量。
餐饮供应链市场主要参与者包括四类：
1）餐饮企业的关联公司，以服务关联企业逐步面向全市场的蜀海（未上市）为代表；
2）独立生鲜电商平台，以生鲜品类供应为主的美菜网（未上市）为代表等；
3）互联网企业的关联公司，凭借互联网平台粘性切入餐饮供应链的快驴进货（美团点评（3690 HK，未评级）旗下餐饮供应链平台）等；
4）预制品、半成品及冻品类食品加工企业，以安井食品、三全食品等为代表。
速冻食品行业集中度仍具备较大提升空间：根据欧睿数据库统计，2018 年中国速冻鱼糜制品市场CR5=23%,中国速冻肉制品 CR5=32%；
对比来看，根据 Nikkei 数据，日本速冻食品18 年 CR5 为 70%，我国速冻食品行业集中度相对较低。
华泰证券分析师看好餐饮供应链-食材领域的成长性，面向 B 端餐饮渠道的速冻火锅料、预制菜肴有望维系收入高增长。
19年速冻食品受益于B端餐饮渠道的高增长，标准化食材供应需求的提升，板块收入增速较18 年继续提速。
行业分化加剧，龙头安井和三全的归母净利润增速显著高于行业平均，龙头企业在19年猪价后周期提价和产品结构优化红利正在体现，有效应对成本端上涨压力，推动收入高增长的同时净利润也实现快速增长。
（2）疫情影响：C 端需求大幅提升，行业集中度有望加速提升
华泰证券分析师认为，疫情之下C 端速冻食品需求大幅提升，龙头企业渠道结构和产品结构调整能力更强，原材料采购和复产推进更快，行业集中度有望加速提升。
提价效应和费用缩减助力20Q1 速冻食品板块盈利改善显著。
休闲食品：19 行业高景气延续，20Q1 疫情之下分化明显
（1）基本面回顾：行业高景气延续，未来成长空间广阔
19 年休闲食品高景气延续，19 年营收同比增速 19.6%，归母净利同比增速 17.3%，延续高增长态势。
（2）疫情影响：分化加剧，疫情有望放大行业龙头竞争优势
疫情之下商超和线上渠道休闲食品需求较好，龙头企业复产复工、物流恢复推进更快，供应链更具优势的企业所受影响相对更小。
华泰证券分析师认为，疫情有望放大行业龙头竞争优势，中长期看行业集中度有望持续提升。
费用增加导致板块20Q1净利率下滑，线下配送和供应链更具优势的盐津铺子、桃李面包、恰恰食品盈利能力不降反升。
乳制品：疫情冲击较大，静待盈利拐点
（1）基本面回顾：营收稳健增长，成本短期承压，费用有所缩减
乳制品行业19 年实现营收稳健增长，收入同比增速 12%，与 18 年收入增速基本持平。
19 年成本端生鲜乳价格提升幅度较大，2020年 1 月底开始回落；19 年双寡头费用投放竞争稍有缓解，伊利股份费用率19 年来呈现回落态势。
（2）疫情影响：业绩承压，去库存压力增大
2020年第一季度，乳制品行业收入和归母净利润普遍承压，送礼需求大幅缩减，行业去库存压力增大。
重点推荐细分方向及公司标的
白酒：把握高端白酒投资主线
继续推荐白酒：疫情期间白酒需求遭受冲击，但渠道去库存节奏加快，3 月下旬开始茅台/五粮液批价均已企稳回升，终端动销和经销商信心逐步好转。
华泰证券分析师认为，疫情之后伴随着流动性改善和投资力度加大，将有力拉动白酒需求。
（1）贵州茅台（600519 CH，买入，目标价：1,384.91~1,422.34 元）：时间之花造就了优秀的品牌力和强大的定价权
2019 年贵州茅台实现营业总收入 888.54 亿元，同比增长 15.1%；实现归母净利润 412.06亿元，同比增长 17.05%；实现扣非后净利润 414.07 亿元，同比增长 16.36%。
20Q1 茅台实现营业总收入 252.98 亿元，同比增长 12.54%；实现归母净利润 130.94 亿元，同比增长 16.69%；
实现扣非后归母净利润 131.55 亿元，同比增长 16.40%，在疫情影响下公司依托强大品牌力实现业绩稳健增长。
华泰证券分析师预计，贵州茅台2020-2022 年营收分别为998.04 亿、1194.9 亿、1392.06 亿；
归母净利润分别为 470.08 亿、585.52 亿、700.94亿；EPS 分别为 37.42 元、46.61 元和 55.80元，维持“买入”评级。
采用可比公司估值，参考可比公司2020年Wind一致预期平均PE34x，公司目前是白酒绝对龙头企业，享受一定的溢价，给予公司2020年 37~38 倍 PE 估值，目标价范围为1384.91 元~1422.34 元，维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。
（2）五粮液（000858 CH，买入，目标价：177.54~193.68 元）：产品和渠道改革助力价值回归
19 年营收 501.2 亿，同比+25.2%；归母净利 174.02 亿，同比+30.0%，完成 19 年初规划的 500亿营收目标。
2019 年，公司重磅推出了第八代经典五粮液，新产品面世后得到了消费者认可，产品需求旺盛，动销保持良性增长，增厚了渠道利润和信心，也是五粮液产品价格向价值回归的重要一步。
20Q1 营收 202.4 亿，同比+15.1%，归母净利 77.04 亿，同比+18.98%。20Q1 营收 202.4 亿，同比+15.1%，归母净利 77.0亿，同比+18.98%。
华泰证券分析师预计，五粮液2020-2022 年营收分别为 578.23 亿、679.04 亿、772.19 亿；归母净利润分别为 208.84亿、257.11 亿、299.81 亿；EPS 分别为 5.38 元、6.62 元和 7.72 元，维持“买入”评级。
采用可比公司估值，参考可比公司2020年 Wind 一致预期平均 PE 33x，给予公司 20年 33-36x PE，目标价 177.54~193.68 元。
风险提示：疫情影响超预期，市场竞争加剧、食品安全问题。
大众品：推荐具备刚需属性的龙头
（1）海天味业（603288 CH，增持，目标价：133.94~136.29 元）：疫情下稳增长，龙头份额有望提升
2019年实现营业收入197.97亿元（YoY+16.22%），实现归母净利润53.53亿元（YoY+22.64%）；实现扣非后归母净利润 50.84 亿元（YoY+23.27%）。
2020Q1 实现营业收入 58.83 亿元（YoY+7.17%），实现归母净利润 16.13 亿元（YoY+9.17%）；实现扣非后归母净利润 15.72 亿元（YoY+12.54%）。
华泰证券分析师预计，海天味业2020-2022 年营收分别为 228.24 亿、263.0亿、302.46 亿；
归母净利润分别为 63.45 亿、76.56 亿、91.22 亿；EPS 分别为 2.35 元、2.84 元和 3.38 元，维持“增持”评级。
采用可比公司估值，参考可比公司2020年Wind一致预期平均PE 42x，给予公司20年57-58xPE，目标价 133.94-136.29 元。
风险提示：疫情影响下餐饮复苏不及预期，食品安全问题，原材料价格波动的风险。
（2）中炬高新（600872 CH，增持，目标价：54.57~55.64 元）：机制改善，着力渠道下沉和品类拓张
19 年实现营业收入 46.75 亿元，同比增长 12.20%；实现归母净利润 7.18 亿元，同比增长 18.19%，2019 年美味鲜公司实现营业收入 44.68 亿元，同比增长 15.98%；实现归母净利润 7.29 亿元，同比增长 27.61%。
2020Q1 实现营业收入 11.53 亿元，同比下降 6.32%；实现归母净利润 2.06 亿元，同比增长 8.94%。
华泰证券分析师预计，中炬高新2020-2022 年营收分别为 54.31 亿、62.99 亿、72.82 亿；
归母净利润分别为 8.51 亿、10.31亿、12.22 亿；EPS 分别为 1.07 元、1.29 元和 1.53 元，维持“增持”评级。
采用可比公司估值，参考可比公司2020年 Wind 一致预期平均 PE 47x，由于公司治理机制改善，改革动力有望释放，给予公司 2020年 47-48 倍 PE 估值，叠加房地产业务 35 亿市值，目标价 54.57~55.64 元。
风险提示：食品安全问题，原材料价格波动的风险，产能消化风险，餐饮渠道拓展不及预期，行业竞争加剧。
风险提示
1）宏观经济增长不达预期。如果宏观经济复苏的情况无法持续，将影响消费者的消费意愿和消费能力，对食品饮料行业需求产生负面影响。
2）行业竞争激烈程度高于预期的风险。在行业需求疲软的背景下，企业间为了争夺市场份额可能加大费用投放和产品促销的力度，这对公司的盈利能力会产生负面影响。
3）食品安全问题。以非洲猪瘟为代表的事件会引起消费者对食品安全问题的担忧，这也将对行业的需求增长产生负面影响。
从2019年的业绩表现可以看出，必选消费行业子板块之间分化明显，当前公共卫生事件没有完全恢复的背景下，消费韧性越强的板块配置价值越大。
礼品消费、聚饮消费等短期受公共卫生事件冲击较大，例如啤酒等板块，但公共卫生事件一旦恢复其业绩也会有显著支撑，建议继续跟踪公共卫生事件拐点的到来，同时关注估值是否过度反映公共卫生事件影响。
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