中国联通公布混改方案 看看各大券商怎么说？

8月16日，中国联通H股披露中国联通集团的混改方案，港股母公司——中国联通A股为本次混改平台，引入投资者包括大型互联网公司、垂直行业领先公司、具备雄厚实力的产业集团和金融企业、国内领先的产业基金等。

联通混改的动作被外界视为央企混改第一枪，下面看看各大券商对此如何评价？

中信证券：联通混改方案超预期 三大路径掘金机会

混改方案超预期，募资780亿元。本次混改采用非公开发行和老股转让等方式，募资资金780亿元。其中：非公开发行不超过约90.37亿股，价格6.83元;老股转让约19.00亿股，价格和非公开发行相同;向核心员工首期授予不超过约8.48亿股限制性股票，价格3.79元。本次将引入四类投资者：(1)互联网巨头，BATJ均入局，其中腾讯计划投资110亿元;(2)垂直行业领头羊，包括苏宁、光启、滴滴、网宿、用友和宜通世纪(300310);(3)金融/产业集团：中国人寿(601628)、中国中车(601766);(4)产业基金：国有企业结构调整基金、前海母基金。

强化跨界合作，盈利能力有望持续提升。混改引入多元投资者分别具有优势领域，有望全面提升上市公司盈利能力。其中，(1)互联网公司持续推进2I2C，上半年互联网渠道对净增用户贡献近2000万户，有望进一步代替实体渠道提升移动业务发展效率。另外内容聚合、云计算也是重点合作方向。(2)垂直公司合作重点是物联网、CDN和系统集成，通过资源和技术的引入，实现双方共赢;(3)金融/产业集团主要是产业互联网和支付金融，公司之前与招行合作的招联消费金融已经树立了典范;(4)可以跟产业基金投资的企业进行多种业务对接。资本的合作进一步深化扩大上市公司的“朋友圈”，培育壮大公司创新发展的新动能。

改革触及董事会和员工持股，治理结构有望全面优化。管理层在交流会上表示，混改后A股董事会预计采取6:4:5的结构，即国有股东拥有6个董事会名额，民营资本拥有4个名额，另外有5位独立董事。按照混改方案，完成后联通集团预计持有A股上市公司36.67%股份，新引入的战略投资者持有35.19%，董事会和股权结构更加多元化，形成健全有效的治理结构。本次混改实现员工持股，建立企业与员工利益共享、风险共担的市场化机制，并聚焦收入、利润、ROE设定相应的激励目标。

募资资金用于4G/5G/创新业务，可能多种方式注入港股运营实体。非公开发行募资不超过617.25亿元，拟通过联通BVI公司以认购联通红筹公司配售、供股股份等方式最终投入联通运营公司，用于4G能力提升、5G技术验证、创新业务建设项目。公司坚持聚焦和创新战略，资金的注入和合作的推进，有望进一步提升差异化发展能力，并在创新领域加快突破。

风险因素：行业竞争加剧，合作落地力度低于预期。

投资策略。1、中国联通混改落地，方案整体超预期，我们认为对运营实体有积极促进作用，重点推荐中国联通港股，关注A股复牌的交易机会;2、引入的垂直行业投资者业务有协同，依托联通合作有望扩展自身业务版图提升盈利能力，重点推荐网宿科技(300017)、宜通世纪。3、为中国联通提升技术服务支撑的企业，重点推荐大数据方面的天源迪科(300047)、东方国信(300166)。

国金策略：“混改热+互联网热”成央企混改的主要特征

国金策略李立峰等认为： “混改热+互联网热”正在成为当下央企混改的一个主要特征。除了联通引入“BAT”兑现以外，自上而下策略角度，建议重点关注两类投资机会： 1)民航系，有望打造国家版菜鸟网络。国航4月24日公告称，"国家发改委同意国航控股股东进行航空货运物流混合所有制改革，与“顺丰速运、圆通速递”等快递物流企业进行混合，组建新的中国货运航空公司;受益标的中国国航;

2)铁总系。铁路是政府提出改革的7个行业之一，与联通集团实施混改思路类似，铁路正在探索推进优质资产资本化，多次与“腾讯、阿里”等BAT巨头接触，邀请其参与混改与资产资本化，后续看点颇多。铁龙物流、大秦铁路、广深铁路等有望受益。

方正证券：运营全面向好、创新积极，混改助力未来发展

1、中短期看，中国电信运营处在用户红利、网络红利、数字化红利、铁塔上市红利叠加期，收入规模维持5%左右的增长，4G网络建设进入尾声资本开支下降带来成本端压力降低。

2、长期看，5G时代对网络带宽、时延等性能指标要求越来越严苛，作为管道提供者的运营商具有无可比拟的优势;运营商体系之外的管道建设困难重重，没有成功案例;借助管道优势，5G 时代运营商有望重回价值链顶层。

3、中国联通4G 用户红利弹性高于同行，支撑公司收入持续性改善;聚焦合作战略落地，资本开支下降幅度远超竞争对手，成本端快速改善。

4、公司收入结构持续优化，IDC、TV 视频业务高速增长，数字化转型初见 成效;针对B2B 市场风口，公司网络演进超前布局，提前卡位高价值用户。

5、混改红利：我们认为随着混改的进行，未来中国联通在公司治理、激励机制、业务发展、网络利用等方面发挥出极大作用，充分释放其潜力;公司网络价值、用户价值将会被重新认知，企业价值得到重大提升，有利于其可持续发展。

6、铁塔公司上市时可以看成是电信运营商板块的催化剂，以目前的估值水平看，受益最多的将会是中国联通。

7、盈利预测与投资建议：继续看好公司长期发展前景，预计公司17-19年EPS 分别为0.06、0.11、0.19 元，对应PE 分别约为118、68、39 倍。

参考全球主要运营商的可比估值，我们认为还可以采用PB 法进行估值：全球运营商平均PB 为2-2.5 倍左右，而港股联通PB为1.1 左右，当前属于低估;考虑混改会带来净资本的增加与业绩快速增长的程度，A 股联通PB 估值应在全球平均水平之上，给予2.5 倍以上，维持“强烈推荐”评级。

8、风险提示：流量价格竞争激烈，收入增长不及预期;混改方案不及预期;创新业务发展不及预期。

方正证券通信行业分析师马军表示，随着混改的进行，未来中国联通在公司治理、激励机制、业务发展、网络利用等方面发挥出极大作用，充分释放其潜力。全球运营商平均PB(市净率)为2-2.5倍左右，而港股联通PB为1.1左右，当前属于低估;考虑混改会带来净资本的增加与业绩快速增长的程度，A股联通PB估值应在全球平均水平之上，给予2.5倍以上。联通混改落地力度之大超预期，对于信息产业乃至其他产业具有很强的典型参考、标杆性意义，有望带动国改整体板块，强烈推荐网宿科技、号百控股、大唐电信等相关标的。

海通证券：混改将是下半年国企改革的主线

海通证券首席经济学家姜超表示，2016年以来，国有企业收入、利润增速逐月回升。2017年上升趋势延续，前5月国有及国有控股工业企业收入增速17.2%，利润增速更是高达53%，均远超民企。同时，并购重组促进产能去化，提升集中度。2014年底南北车合并，央企并购重组大幕开启。2015年以来共有28家央企重组。

在姜超看来，混改将是下半年国企改革的主线。从行业分布看，前两批19家试点企业涵盖电力、铁路、民航、电信、军工五大领域，第三批将统筹推进石油、天然气领域试点。根据国资委在6月吹风会上的表述，国企并购重组将从钢铁、煤炭、火电和重型装备制造四大行业铺开。这些行业普遍产能过剩，通过并购重组健体瘦身、发挥规模协同效应、提升经营效率是唯一出路。

国信证券：维持“买入”评级

2017年上半年，公司全面深化落实聚焦战略，经营模式转型初见成效，总体发展态势持续向好。主营业务收入预计约为1,241亿元人民币，比去年同期增长约3.2%，这是公司半年收入2015年H1以来第一次正增长。业绩触底反弹，盈利能力明显改善。期待混改方案落地，业务+股权合作助业绩增长。未来，联通有望通过调整投资支出，加大创新优化业务结构。变革层面，公司微信沃卡范围逐步扩大、流量银行打造平台优势提升客户黏性，语音经营转向流量经营、数据经营成为必然趋势，并且公司以“营改增”为契机深化营销模式转型，促进业务和客户质量的持续提升。虽然短期收入和用户数增长面临一定的压力，但公司积极推进集中化、专业化、扁平化运营管理体系，带来经营效率提升，国企改革预期不断升温，看好公司变革预期，预计2017/2018/2019年EPS分别为0.06/0.11/0.19 元，维持“买入”评级。

兴业证券：下半年国企改革将继续持续推进

兴业证券分析师王德伦表示，下半年国企改革将继续持续推进，包括央企重组方案落地、前两批混改试点方案出台、油气改革施工方案落地、第三批混改试点确定、地方国改方案出台等。市场短期风险偏好回升利好政策相关的主题投资机会，建议密切关注国企改革投资机会。

交银施罗德：国企改革投资仍大有可为

交银施罗德国企改革灵活配置混合型基金经理沈楠认为，地方国企改革在一些地区加速推进，央企整合也在有条不紊地继续进行。预计未来一段时间，随着各地陆续推出相关改革方案，国企改革投资仍大有可为。他表示，重点区域的改革试点值得积极关注，混改和员工持股计划的实施仍是看点。将综合判断潜在的改革试点突破口，更多投资于上市国有企业中管理出现积极变化、机制完善以及受益整体改革进程的公司。

天风证券：混改后，各战略投资者之间将会产生协同效应

天风证券通信行业分析师唐海清认为，混改后，各战略投资者之间将会产生协同效应，优势互补;联通的董事会组成结构也将进一步优化，董事会在公司重大决策、人才选用、薪酬分配等方面的核心地位将更加明确。同时，拟建立的股权激励机制，能够进一步激发团队和员工的活力。

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