小蓝杯飞出“黑天鹅” 瑞幸22亿造假迷局

（原标题：小蓝杯飞出“黑天鹅” 瑞幸22亿造假迷局）

全球最快上市纪录保持者，连锁咖啡品牌瑞幸咖啡（Nasdaq：LK），再度让投资者见证历史。

继否认浑水的造假指控之后，上市未满一年的“小蓝杯”突然飞出“黑天鹅”。

4月2日晚间，瑞幸咖啡公告自曝董事会成立的特别调查委员会发现，公司首席运营官（COO）刘剑财务造假，从2019年第二季度到2019年第四季度与虚假交易相关的总销售金额约为22亿元。瑞幸咖啡盘前大跌超80%，开盘后股价闪崩，盘中触发六次熔断，单日暴跌75.57%报收6.40美元，市值蒸发约360亿元。

在投资者眼中，瑞幸咖啡开业18个月后登陆美股，刷新全球最快IPO纪录，缔造了资本市场的奇迹；大量资本投入，从而达到闪电式扩张的策略；在消费者眼里，将目标设定为“中国版星巴克”，随时能买到便宜的咖啡。“黑天鹅”来得猝不及防。对于此次事件，记者从瑞幸咖啡内部人士得到的回答是“对此并不知情。”4月2日，瑞幸咖啡总裁办发内部信称，“公司对此次事件的发生表示震惊”。

资深投行人士王骥跃表示：“瑞幸可能面临被投资者诉讼、证监会处罚，以及可能追刑责，甚至不排除退市的可能性。”

对此，中国政法大学教授李曙光对经济观察报记者称，如果瑞幸咖啡确定存在虚假陈述和欺诈投资者的行为，在美国将面临集体诉讼，目前有媒体报道美国已有多家律所对瑞幸咖啡提起诉讼，控告瑞幸作出虚假和误导性陈述，违背了美国证券法规定，目前该诉讼已经在法院立案。如果瑞幸败诉，其将面临巨额的诉讼赔偿以及监管处罚，最终结果应等候司法裁定。

美国卡特律师事务所（CarterLedyard&MilburnLLP）律师、合伙人、中国业务部主席张雱认为，如果发生上市公司财务造假，公司和责任人都有可能承担责任，包括股东诉讼导致的民事赔偿、美国证监会调查起诉导致的罚款甚至刑事责任，包括坐牢。

自曝财务造假

4月2日瑞幸咖啡的公告称，其建立专门委员会负责调查公司财务报表，初步调查显示，从2019年第二季度到2019年第四季度与虚假交易相关的总销售金额约为22亿元。在此期间，某些成本和费用也因虚假交易而大幅膨胀。

公告并没有显示瑞幸咖啡如何虚增交易。

瑞幸方面称，调查仍在进行中。在内部信中，瑞幸总裁办称“目前，公司已安排其他管理者接任停职人员原负责的工作，并将尽全力减少此次事件的负面影响、希望大家一如既往地尽职尽责，积极做好本职工作。公司将及时向监管机构、公众和各位伙伴更新调查结果。”

22亿元的金额对于瑞幸的业绩是重大打击。瑞幸咖啡于2019年5月在纳斯达克股票交易所上市，2019财年三季报显示，三季度瑞幸咖啡总净营收为15.416亿元，同比增长540.2%。瑞幸的招股书显示，2018年其一年的营收为8.4亿元。22亿元的虚增交易意味着瑞幸上市后的高增长或系泡沫。

两个月前，做空机构浑水曾发布报告，直指瑞幸咖啡财务造假。其中显示，该报告动员了92名全职员工和1418名兼职员工，在981个门店日进行监控和记录门店客流量，覆盖了100%的营业时间。门店的选择是基于城市和地点类型的分布，这与瑞幸完全直接经营的门店组合是一样的。在长达11260小时的瑞幸门店流量监控视频里看到，2019年第三季度和2019年第四季度，瑞幸每家门店每天的销量分别至少夸大了69%和88%。

彼时，瑞幸咖啡坚决否认报告中的指控，称该报告的论证方式存在缺陷，报告中包含的所谓证据无确凿事实依据，且报告中的指控均基于毫无根据的推测和对事件的恶意解释。

在浑水的指控之后，美国已有多家律所对瑞幸咖啡提起集体诉讼，控告瑞幸作出虚假和误导性陈述，违反美国证券法。该项集体诉讼已于2月13日在纽约南区地方法院立案。

加州的GPM律所、Schall律所，纽约州的Gross律所、Faruqi律所、Rosen律所和Pomerantz律所等均表示，在2019年11月13日至2020年1月31日间购买过瑞幸咖啡股票的投资者如果试图追回损失，可以与律所联系，2020年4月13日是首席原告截止日期。一位曾任中概股上市公司董秘的人士对经济观察报记者称，瑞幸咖啡自曝虚增交易可能因为面临较大外部压力，22亿元的金额数字太大，下一步做账很难完美掩盖，美国资本市场的中介机构律所投行和监管方会对其施压要求其自查给出说法。

王骥跃表示，这么大造假一定是一个体系而不可能一个人下个命令就能做到。时间段限在2-4季度，也可能是希望把事放在上市后。

4人造假案？

瑞幸咖啡在公告和内部信中，均直指公司COO刘剑及其下属等4位管理人员涉嫌财务数据造假。

据瑞幸官网介绍，瑞幸首席运营官为刘剑，2005年获得中央财经大学劳动与社会保障专业学士学位，2018年5月起担任瑞幸咖啡COO，2019年2月起任董事。

刘剑的职责具体是什么？《瑞幸闪电战》一书中，刘剑对该书作者沈帅波称，“简单来说，与收入、成本相关的所有事务我都要管。从成本的角度来讲，产品、门店运营成本、广告营销成本，以及公司总部的运营成本也都包括在内。当然，每一块由副总裁负责具体的业务，但这并不意味着我可以放任不管。我要监控所有部门运行的指标，包括效率指标、财务指标。至于具体怎么做，各个副总裁自己说了算，他们也可以不听我的，但是每一个部门的最终结果和指标都归我管。实际上，所有的业务以及与业务相关的环节都属于运营，没有哪个部分是与公司没有关系的。这是我对运营的定义内。当然，每一块由副总裁负责具体的业务，但这并不意味着我可以放任不管。我要监控所有部门运行的指标，包括效率指标、财务指标。至于具体怎么做，各个副总裁自己说了算，他们也可以不听我的，但是每一个部门的最终结果和指标都归我管。实际上，所有的业务以及与业务相关的环节都属于运营，没有哪个部分是与公司没有关系的。这是我对运营的定义”。

书中写到其权责范围主要是：对公司的生产经营有计划权、建议权、否决权、调度权；对下属各职能部门完成任务的情况有考核权；对下属各职能部门经理的工作有指导权和考核权；对总经理的决策有建议权。其责任范围主要是：对公司年度生产经营计划的完成负组织与协调责任；对公司中长期发展规划负组织与推动责任；因调研信息严重失真，影响公司重大决策给公司造成损失的，应负相应的经济责任和行政责任。书中还提到，“在刘剑带领的数十人团队管理的上千个数据指标中，最简单的分类是成本项和收入项，即成本要尽可能控制下去，收入要尽可能提上来。”

一位美股市场投资人对记者称，瑞幸涉嫌造假金额太大，目前已经被多家律所起诉，如果继续瞒下去，被查出来面临的处罚可能更严重，这相当于丢卒保军的行为，COO个人承认造假，是否牵连到其他高管要看有没有证据判定。

“瑞幸之所以能够管理得如此细致，是因为数据的颗粒度更细。而数据的颗粒度更细是因为瑞幸的中台和仓储物流供应商的数据是对接的，瑞幸每天下多少订单，仓储公司每天发货发多少，发了什么规格，分别发了多少，这些全由系统实时传输数据，而不是Excel（电子表格）或者纸质表单。”《瑞幸闪电战》一书中称。

与瑞幸大部分高管一样，刘剑此前也是神州租车的团队一员。2008年至2015年，刘剑先后担任神州租车车辆管理中心副主任和收益管理负责人；2015年至2018年担任神州优车收益管理负责人。资料显示，刘剑并非瑞幸股东，但拥有47408股期权，期权行权价格为0.1美元，行权期限为10年，平均每年大概有4740股期权可以行权。

瑞幸咖啡与神州租车有着千丝万缕的关联，瑞幸咖啡的董事长大股东为陆正耀，而陆正耀为神州租车董事局主席，在瑞幸的持股比例达到23.94%，其夫妇对神州租车的持股比例则达到29.76%，瑞幸咖啡创始人兼CEO钱治亚，是原神州租车、神州优车两家上市公司的COO。

受瑞幸股价暴跌影响，神州租车3日早盘大幅下跌，截至发稿，该股在港交所停牌，暂停交易。停牌前该股跌54.4%，盘中一度跌超70%，股价一度跌至1.2港元，市值蒸发超50亿港元。

“铁三角”

瑞幸咖啡一度是资本市场上的明星标的，其完成3轮累计5.5亿美元融资。2018年7月，瑞幸咖啡宣布获得2亿美元A轮融资；2018年12月，完成2亿美元B轮融资；2019年四月，在2018年11月完成的B轮融资基础上，额外获得共计1.5亿美元的新投资，其中贝莱德(BlackRock)所管理的私募基金投资1.25亿美元，瑞幸咖啡投后估值29亿美元。

广为流传的神州系“铁三角”，即神州系创始人陆正耀、愉悦资本创始人刘二海、大钲资本创始人黎辉组成。黎辉和刘二海连续加注了瑞幸咖啡的A轮和B轮融资，后者估值抬高至22亿美元。A轮中出现的君联资本，是刘二海的前东家，新加坡政府投资公司（GIC）据传是大钲资本的LP；B轮中出现的中金公司，则跟黎辉的前东家摩根士丹利，一起出现在瑞幸咖啡上市保荐商的名单里。在瑞幸咖啡上市时，刘二海曾称，有人说瑞幸搞小圈子，都是朋友圈投资，为什么没有其他机构投资。但是从我们的角度来讲，我认为A轮首先就不存在这个可能性，我们几家额度都不够，自然不会再考虑外面的机构。B轮融资时也没有放出多少额度，大家很快就分完了。

今年1月8日，大钲资本还曾减持3840万股，对于这一举动，官方当时称，瑞幸咖啡有清晰的商业模式和盈利模式，虽略微减持，仍是瑞幸咖啡最大的机构股东，持续看好长期发展前景。眼下，大钲资本的持股比例从最初的14.06%下降至8.59%。除了大钲资本外，一季度减持瑞幸咖啡的还包括新加坡政府投资机构旗下的GICPTE，减持409万股。

尽管持续亏损，瑞幸咖啡的高管从未透露出对公司持续亏损的担忧。在2019年1月3日的战略沟通会上，瑞幸咖啡联合创始人、CMO杨飞回应称，“用适度的补贴获取这一年的市场规模和速度是非常值得的。可以肯定的是，我们会持续补贴，3到5年内长期坚持。”对于盈利时间表，他表示，“现在不考虑这个问题，3-5年之后再说吧。”

甚至在瑞幸咖啡上市之初，华尔街诸多投行认为这家公司前景光明。摩根士丹利称瑞幸的股票“质量好、价格实惠”。其预计，在“门店扩张、强劲的客户增长”和“购买频率增加”的推动下，瑞幸2018年至2021年的销售额将增长30倍，对瑞幸的评级为持股观望，给出了21美元的目标价。瑞士信贷表示，瑞幸自主开发的移动应用程序“在成本和客户参与度方面具有显著优势，推动了中国大众市场的咖啡消费”，对瑞幸的评级为跑赢大盘，目标价为24美元。

针对瑞幸咖啡涉嫌伪造交易一事，愉悦资本方面回复表示，“瑞幸是一家公众公司，请大家以SEC官方披露的信息为准”。据悉，愉悦资本作为瑞幸咖啡A、B轮的投资方，共计投资金额为1.2亿美金，截至目前，愉悦资本及其关联方并未出售任何股票。君联资本方面也称不予置评。瑞幸咖啡的审计机构安永同样也未提供更多信息给记者。

瑞幸可能面临什么

新《证券法》第二条规定，“在中华人民共和国境外的证券发行和交易活动，扰乱中华人民共和国境内市场秩序，损害境内投资者合法权益的，依照本法有关规定处理并追究法律责任”。根据该规定，瑞幸咖啡境内投资者，有机会在境内起诉该公司。由于新证券法3月份才实施，境内投资者如何在境内起诉，实践操作中是否会遇到障碍，是该事件后续一大看点。

目前已有国内律所组织投资者维权。上海明伦律师事务所合伙人王智斌表示，从目前公开信息来看，截至北京时间4月2日持有瑞幸咖啡股票的境内投资者，有机会在境内对瑞幸咖啡提起索赔诉讼，其目前已经开始征集境内投资者集体维权。瑞幸咖啡作为法人，是财务造假的主要受益者，甩锅COO个人是很难成立的，COO个人也很难凭一己之力完成这种级别的造假行为，预计瑞幸咖啡以及管理层均会被SEC调查并最终承担各自应有的责任。

上述曾任美股上市公司董秘的人士认为，瑞幸可能面临集体诉讼，高管可能入刑，监管也可能让他们退市。像瑞幸这种造假金额和股价大跌的情况，公司赔破产都有可能。

香颂资本执行董事沈萌表示，如果瑞幸咖啡存在业绩造假的行为，那么后续会有三种走向：第一瑞幸咖啡将遭遇集体诉讼；第二瑞幸咖啡的相关负责人都将面临被刑事调查，甚至起诉判刑的可能。第三，瑞幸咖啡或将被强制退市。

王骥跃直言，瑞幸会面临投资者诉讼、证监会处罚以及可能追刑责，甚至不排除退市可能性；此外，整个中概股都可能被质疑财务数据真实性准确性。

4月3日，中国证监会发布声明称，高度关注瑞幸咖啡财务造假事件，对此行为表示强烈的谴责。不管在何地上市，上市公司都应当严格遵守相关市场的法律和规则，真实准确完整地履行信息披露义务。中国证监会将按照国际证券监管合作的有关安排，依法对相关情况进行核查，坚决打击证券欺诈行为，切实保护投资者权益。

中南财经政法大学数字经济研究院执行院长盘和林称，瑞幸咖啡这次事件启示意义有两点，一是监管思维的启示，当前A股上市公司财务造假等屡禁不止，小散户不仅没有发现造假的专业水平，更无法承担起发现的成本，国内也需要浑水这样的啄木鸟。二是对投资者的启示，投资者进行价值投资时首先要了解投资的公司，特别需要学习浑水机构那种一丝不苟蹲点数人头的方式。

4月3日下午，记者发现瑞幸咖啡的小程序和APP无法正常下单，显示系统繁忙。

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