商贸业的悄然重构，带来零售业的新机遇，复苏节点已至黎明？

原标题：商贸业的悄然重构，带来零售业的新机遇，复苏节点已至黎明？

2020Q1 受疫情冲击，业绩大幅下降 7 成。2020Q2营收和利润降幅改善。上半年业绩总体下滑，但不乏亮点，超市板块受益于疫情期间生鲜需求从农贸市场转移至超市，业绩逆势增长，电商板块也受益线上业务需求增加而表现不俗。

9月25日，全球监测和数据分析公司尼尔森公布最新研究显示，中国零售业持续复苏，呈现出U型走势。农村仍是中国线下渠道增长的引擎。

今年1-7月农村地区线下渠道销售额增长2.4%，与城市的持续下跌形成对比。

整体来看，7月中国快消品全渠道销售额下降2%，今年截至7月同比增长4%。

其中，7月快消品线上渠道销售额同比增长6%，6月增速为32%，今年截至7月同比增长32%。

7月线下渠道销售额下降4%，降幅较6月的5%收窄，今年截至7月同比下降5%。

尼尔森中国副总裁KatyaEdelshtein表示：

“囤货和持续的消费调整是限制7月快消品增长的两大因素。

消费者在618等线上大促期间大量囤货，提前释放了7月的快消品需求。

此外，开支负荷增加以及消费价格上涨也促使消费者调整消费品类支出。”

商业贸易及休闲服务受创业绩在Q2小幅回暖

上半年商业贸易市场有所回暖，休闲服务市场表现亮眼。

商业贸易和休闲服务营收与利润增速放缓，上半年业绩受创仍处于恢复期。

休闲服务子行业受疫情打击最大，恢复缓慢。

Q2呈现回暖态势，看好下半年复苏

商贸零售：疫情逐渐消退回暖趋势明显，业绩增速降幅收窄

（1） 总体情况：2020Q2业绩降幅明显收窄，期间费率略微下降

2020年上半年营收增速和归母净利润增速均呈现下降趋势，主要原因在于商贸零售行业上市公司主要以线下零售为主，受到疫情和线上消费崛起的双重冲击。

2020Q2指标表现有所好转，原因是国内疫情控制良好，消费逐步恢复，商贸零售行业上市公司线下零售业务有所回暖。

是疫情下销售收入下降，但费用投入具备一定的刚性，期间费率有所提升，但随着疫情影响逐渐消退，期间费率也会逐步下降。

（2） 子板块及个股情况：刚需致超市疫情下逆势增长，贸易连锁止跌回升

受疫情冲击较大的专业连锁和百货板块跌幅最大，而超市板块则录得25.06%的增速，贸易板块止住颓势，由Q1的-11.14%转为上半年增长9.15%。

1）超市板块：持续受益疫情下生鲜需求转移趋势，上半年业绩稳中有升

2020上半年，超市板块营收合计为943.45亿元，同比增长9.15%；归母净利润合计为26.67亿元，同比增长25.06%。

超市在后疫情时期业绩保持增长，主要因为大量农贸市场仍为关停状态，且由于疫情所导致的食品安全问题，使大部分消费者的生鲜食品需求转移至超市，同时餐饮消费从餐厅转移至家庭厨房，超市生鲜购物需求增加，此外门店促销减少、商品结构变化使得盈利能力提升。

未来超市的看点仍然是对农贸市场的替代，以及到家业务的发展。

2）百货：仍处疫情冲击“疗伤期”，上半年整体亏损

2020上半年，百货板块营收合计为359.39亿元，同比下降57.09%；归母净利润合计为4.02亿元，同比下降89.85%。

百货板块中长期看受电商板块崛起冲击，营收自2018Q2起连续多个季度同比下降。

短期看受疫情冲击严重，疫情期间百货/购物中心门店均阶段性暂停营业，同时为与供应商共克时艰，履行社会责任，百货公司普遍给予租赁和联营供应商减免租金及管理费的支持，导致业绩更大幅度下降，造成上半年整体亏损，在疫情得到控制和消费刺激政策的大力推进及下半年电商节活动频出的背景下，看好下半年百货板块业绩触底回升。

3）专业连锁：业绩表现分化，部分公司成长性强

上半年板块收入和利润总体下滑，但利润Q2和半年表现降幅有所收窄。头部企业苏宁易购利润下降严重导致板块整体表现不佳。

同时板块内各公司业绩表现分化，部分公司如华致酒行、南极电商、爱婴室具备较强的成长性，尤其是华致酒行、南极电商在上半年疫情冲击下表现突出，使业绩仍能保持增长。

休闲服务：疫情休克式冲击致业绩遭遇滑铁卢，免税板块引领复苏

（1） 总体情况：疫情导致休克式冲击，复苏节点已至黎明初显

2020Q1，申万休闲服务板块合计营业总收入为173.50亿元，同比减少48.63%；合计归母净利润为-17.29亿元，同比减少151.16%。

2020年上半年，申万休闲服务板块合计营业总收入为367.88亿元，同比减少45.88%；合计归母净利润为-14.10亿元，同比减少122.22%。

2020Q2期间休闲服务行业业绩降幅较Q1有所收窄，主要系疫情总体得到控制所致。

下半年在疫情影响消退的环境利好下，以及跨省游重新开放，休闲服务有望迎来复苏。

2020年上半年，申万休闲服务板块销售毛利率（整体法，下同）为27.36%，较2019年同期下降了17.15个pct；期间费用率为34.17%，较2019年同期上升了2.13个pct；ROE（TTM）为1.0%，较2019年同期下降了9个pct。

（2）子板块及个股情况：业绩全线下降，疫情后免税板块火热引领复苏

分板块来看，申万休闲服务子行业中，2020年上半年营收同比增速分别为免税（- 22.02%）、餐饮（-28.42%）、酒店（-52.74%）、景区（-62.13%）、旅行社（-78.49%）；2020年Q1，休闲服务子行业营收增速几乎全线下跌，跌幅分别为餐饮（-27.24%）、免税（-44.23%）、酒店（-47.69%）、旅行社（-58.79%）、景区（-62.21%）；2020年Q2，休闲服务子行业营收增速除免税板块实现逆势增长（+5.43%）以外，继续保持全线下跌趋势，跌幅分别为餐饮（-29.82%）、酒店（-57.44%）、景区（-60.66%）、旅行社（-95.42%）。

目前旅游行业受到重创最为严重，不过由于国内外疫情情况差异，国内旅游复苏在即。

相关的板块包括景点、餐饮、酒店，出境游复苏有待国外疫情的控制，相关的板块包括免税、出境游。

值得一提的是国内免税板块近月来状态火热，海南离岛免税区成立及多家公司排队申请免税牌照，一系列刺激事件使得免税概念持续收到关注，成为首个扭转颓势的板块。

1）免税：唯一摆脱疫情影响板块，热度持续推动板块上涨

中国中免：免税行业唯一一家上市公司。

2020年Q1公司营收合计为76.36亿元/- 44.23%；归母净利润合计为-1.20亿元/-105.21%；

2020年Q2公司营收合计为116.73亿元/+5.43%，归母净利润合计为10.51亿元/+6.60%;

2020年上半年公司营收合计为归母净利润合计为193.09亿元/-22.02%，归母净利润合计为9.31亿元/-71.73%。

免税业务未来增长点在于海南岛离岛免税业务，随着相关利好政策的不断出台，看好公司下半年扭亏为盈。

2）景区：处于转型中，疫情后受益于出境游向国内游的结构转变

总体情况：2020Q1，景区板块营收合计为26.24亿元，同比下滑63.73%；归母净利润合计为-8.15亿元，同比下滑191.05%；

2020Q2年，景区板块营收合计为30.85亿元，同比下滑60.66%；归母净利润合计为-1.78亿元，同比减少113.73%；

2020年上半年，景区板块营收合计为57.09亿元，同比下滑62.13%；归母净利润合计为-9.93亿元，同比减少145.31%。

Q2营收和归母净利润降幅有小幅收窄，下半年在十一黄金周等节假日出游季及政府刺激政策出台的宏观背景下，景区板块将持续受益于国内旅游需求增长。

宋城演艺：2020年Q1，受疫情冲击影响，公司实现营业收入1.34亿元，同比下滑83.71%。长期来看，公司商业模式优秀，疫情短期冲击不改长期成长逻辑。

中青旅：2020年Q1，公司实现营业收入12.01亿元，同比下滑52.76%。Q1新冠疫情爆发，景区关闭无法营业，对业绩冲击较大。Q2景区重新开业，营收略高于Q1，归母净利润Q2也扭负为正。

天眼查APP显示，中青旅控股股份有限公司是一家以旅游、高科技的投资、房地产等为主要业务的公司。

公司经营旅游产品服务、企业会展服务、酒店业、景区经营、IT产品销售与技术服务、房地产销售、房屋租赁等。

2010年获中国会议产业大会颁发的"华表奖-2010年度中国最佳绿色会议公司"奖等多个奖项。公司自上市以来积淀了巨大的品牌价值,在同行业中具有很高的知名度。

黄山旅游：2020年Q1，公司实现营业收入0.70亿元，同比下滑73.59%。黄山旅游背靠优质自然资源，具备稀缺性，但同时扩张性有限，受疫情影响上半年表现不佳。

3）酒店：疫情冲击将加速头部集中趋势，加盟扩张+结构升级为未来主要增长点

总体情况：2020Q1，酒店板块营收合计为39.92亿元，同比下滑47.69%；归母净利润合计为-5.74亿元，同比下滑236.77%；

2020Q2，酒店板块营收合计为34.82亿元，同比下滑57.44%；归母净利润合计为-2.07亿元，同比下滑134.71%；

2020上半年，酒店板块营收合计为74.75亿元，同比下滑52.74%；归母净利润合计为-7.81亿元，同比下滑176.86%。

疫情期间一部分现金流不佳的中小型酒店经营面临困境，加速行业洗牌，资本实力强大的龙头酒店品牌有望加速扩张，提升集中度。

疫情后随着复工复产，商旅出行增加，酒店板块的业绩弹性也较强。长期来看，加盟扩张+结构升级仍是酒店行业的主要增长点。

锦江酒店：2020年Q1，公司实现营业收入21.89亿元，同比下降34.41%。公司作为酒店行业龙头，新冠疫情虽短期带来巨大压力，但加速洗牌和龙头企业集中度提升。

首旅酒店：2020年Q1，公司实现营业收入8.01亿元，同比下降58.80%。公司Q1业绩受疫情影响损失显著，目前公司旗下酒店已经悉数恢复营业，业绩在Q2有所反弹，降幅较Q1大幅收窄。

岭南控股：公司业务主要包括高端酒店和广之旅的旅行社业务。2020年Q1，公司实现营业收入6.71亿元，同比下降63.07%。2020Q1，受疫情影响，公司的酒店业务和旅行社业务均受影响，业绩下降。

Q2受国内地区性疫情波动影响，业绩复苏缓慢。公司控股股东岭南集团正在申请免税经营资格，作为唯一在广州地区申请免税牌照的国资企业，公司有望拿到免税牌照。

4）旅行社：疫情重创出境旅游，国内市场将成行业调整方向

总体情况：2020Q1，旅行社板块营收合计为20.02亿元，同比下滑58.79%；归母净利润合计为-1.63亿元，同比下滑240.82%；

2020Q2，旅行社板块营收合计为2.59亿元，同比下降95.42%；归母净利润合计为-3.08亿元，同比减少1449.42%；

2020年上半年，旅行社板块营收合计为22.61亿元，同比下降78.49%；归母净利润合计为-4.71亿元，同比减少439.63%。

由于境外疫情还比较严重，下半年境外旅游需求将转移至国内旅游，在疫情影响总体消退的背景下，国内旅游市场也将迎来复苏。

众信旅游：公司主要经营旅游批发业务，2020年Q1，公司实现营业收入11.54亿元，同比下降53.02%。

公司目前着力发展国内游，已在北京、上海、江西、河北等已经放开省内游的区域推出周边游主题产品，2020年初公司与国内免税品龙头中免集团达成战略合作框架协议，双方将在客流、境外目的地等方面开展“旅游+购物”业务。

凯撒旅业：公司主要经营旅游零售业务，2020年Q1，公司实现营业收入7.53亿元，同比下降41.30%。虽然短期受疫情冲击，但公司近期动作不断，长期发展值得期待。

2020年8月海南橡胶与凯撒旅业达成战略合作，拟携手构建新型产业模式推动大农业和健康文旅相融合。

5）餐饮：疫情之下业绩承压，加快行业出清，行业集中度有望提升

总体情况：2020年上半年，餐饮板块营收合计为14.11亿元，同比下降28.42%；归母净利润合计为-2.07亿元，同比减少439.63%。

2020Q1，餐饮板块营收合计为7.77亿元，同比下滑27.24%；归母净利润合计为-1.22亿元，同比下滑368.81%。

疫情期间餐饮门店关停，造成餐饮企业面临极大的现金流压力，大量中小型餐饮门店倒闭，加快行业出清，行业集中度有望向龙头集中。

广州酒家：公司主要业务包括餐饮、月饼、速冻食品。2020年Q1，公司实现营业收入5.33亿元，同比上升0.14%。

目前餐饮堂食需求逐步恢复，2020年Q2营收实现同比上升4.21%, 公司业绩迎来拐点，中长期来看产能扩张、区域拓展仍是公司增长主驱动。

投资建议

商贸零售：2020Q1受疫情冲击，业绩大幅下降7成。2020Q2营收和利润降幅收窄。

短期来看，疫情后线下消费场景逐步恢复，可选消费的需求有望迎来报复性反弹，Q2百货行业归母净利润扭亏为盈，未来业绩有望进一步修复。

中长期来看，疫情加速生鲜从农贸市场向超市的转移，并加速线下消费向线上消费的转移，看好超市板块和电商板块龙头企业。

休闲服务：2020H行业遭遇休克式冲击，是受疫情负面影响最大的行业，各子板块业绩全线下降。

短期来看，受益于疫情后的旅游复苏，看好各细分板块的龙头企业，尤其看好酒店、景区、旅行社等弹性大的板块龙头。

中长期来看，我们看好具备优质成长性的免税、演艺主题公园板块龙头。

风险因素

（1）疫情复燃风险：虽然目前国内疫情得到有力控制，但国外疫情仍处于爆发阶段，且病毒存在变异的可能，存在病毒变种后卷土重来的风险。

（2）宏观经济波动风险：疫情全球经济均遭受重创，疫情引发的次生灾害如粮食问题、失业问题、通胀问题、各国政治对立等问题还未完全展现但已经初现苗头，这些都可能造成宏观经济出现较大幅波动的风险。

（3）消费复苏不及预期风险：虽然疫情得到控制，且政府大力推动国内消费复苏，但疫情导致居民收入面临下降，居民消费更加谨慎，可能存在消费复苏不及预期风险。

疫情带来消费者行为和购物模式转变，推动品牌创新。尼尔森研究显示，尽管今年1-7月新品数量比去年同期减少20%，但新品的产能增速较去年大幅提高；本土品牌依然是创新的主力军，每10个新品中有8个来自中国本土企业。

值得关注的是，快消品销售集中度的下降，使得市场下沉愈发困难。尼尔森方面指出，贡献40%快消品销售额的腰部城市数量由2018年的478个增至2019年的570个，表明销售集中度在下降，市场愈发分散。

尼尔森中国区总裁JustinSargent表示：

“中国宏观经济形势逐步好转，相信消费市场将持续增长，并最终反哺宏观经济。

对于品牌商来说，只了解趋势是不够的，应充分利用数据力量，拥抱不确定性并迅速调整策略，才能成为未来赢家。”

注：本文内容主要摘自万联证券研究所 中外行业研究整理推送

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