强势增长的HubSpot是不是被高估了？

HubSpot股价在今年大部分时间里一直处于波动中，尽管自今年以来股价上涨了近40%，但较历史高点下跌了近20%。尤其是自9月中旬以来，股价一直处于下行趋势，似乎很难出现逆转。

虽然在9月份，HubSpot第三季度财务报告显示营收和每股收益均超过了普遍市场日期，但该公司也承认自身增速正在放缓。目前，投资者似乎已逐渐接受了这样的增速放缓，对于这样一家一直处于高速增长的公司来说，最终出现这样的现象也算是合理的。

在过去几周内，随着科技股普遍下跌了20%左右，似乎HubSpot成为了较为稳妥的投资选择。尽管与同类公司相比，其估值较高，但其30-35%的收入增长才是真正价值所在。在最近的调整之后，投资者或许对这个名字更放心，尽管由于估值较高，该股的下行风险仍可能大于上行回报。

考虑到科技股整体大幅下跌后，许多知名科技股今年表现平平甚至出现了下跌，HubSpot依然是股票市场中的一个赢家。这样优异表现得益它的估值溢价，目前HubSpot的估值已经扩大至预期收益的近10倍，但这样的表现恐不会长期持续，因为公司收入增长开始放缓，而公司股票经历重新评级过程的情况下。

第三季度一览

在第三季度中，HubSpot收入同比增长35％至1.318亿美元，超过市场预期的1.267亿美元与30％的同比增长。 这可能是由于HUBS第二季度的增长率为38％，所以市场普遍预期相当疲弱。 这基本上意味着，人们似乎达成了对其增速放缓800个基点的共识。到目前为止，该公司营收增速已从第一季度的39%放缓至第三季度的35%，这对一家长期市盈率为9-10倍的公司来说是个令人不安的信号。

该季开票额（billings）同比保持持平，同比增长32%，至1.407亿美元。该公司指出，货币对开票额有2%的影响，这意味着如果没有货币影响，开票额将增长34%。需要注意的是，HubSpot的开票额增速已经连续第二个季度低于收入增长。从本质上说，如果开票额增速继续低于收入增长，我们应该很快看到整体收入的增速放缓。

在财报电话会议上，公司CFO Kate Bueker 指出，在可预见的未来，汇率仍将是一个负面影响，其对第四季度收入的影响为1-2%。她还指出，第一季度和第二季度货币利润率为4％，第三季度基本保持持平。

开票额可以被视为公司收入增长的驱动力，其代表着未来12个月收入增长的趋势。当开票额开始减少时，收入也随之放缓只是时间问题。通常情况下，高增长科技股的估值是基于收入增长的，当投资者开始觉得的开票额业绩放缓时，估值往往也会受到打击。

在第三季度中，HubSpot运营利润率和现金流依然保持良好。虽然同期收入增速放缓至300个基点，营业利润率从去年同期的0.5%提高了近400个基点至4.4%，这是该季度强劲的正增长之一。此外，运营现金流同比增长48%，明显快于35%的收入增幅，而1150万美元的运营现金流也带来了320万美元的自由现金流。上述这些因素也使得HubSpot第三季度每股收益为0.17美元，大大超过了市场普遍预期的0.05美元。

公司管理层也带来了更新后的指导，如预测第四季度收入为1.37亿美元(同比增长29%)和每股收益达到0.30美元。这两项指标都略高于普遍预期，不过，收入同比增长29%仍然比较保守。按照这种增长速度，收入将再减速600个基点。如果收入增长放缓这么多，恐怕投资者会将公司估值进行较大的下调。

HubSpot高层目前预计公司全年收入为5.05 - 5.65亿美元(高于市场平均预期的496.8-498.8美元，或约800万美元)，每股收益0.80-0.82美元(高于市场平均预期的0.63-0.67美元)。建议自由现金流也提升至3,900 - 4,000万美元，高于先前的3,400 - 3,500万美元。

如何估值？

尽管过去几周估值略有下降，但HubSpot仍有相当高的溢价估值。随着第三季度增长从第一季度的39%降至35%，管理层也预测第四季度增速将进一步减缓，该公司的股价可能会开始重新下跌，更接近同行。过去，HubSpot实现了40%+ 年度收入增长，其营收倍数达10倍以上，但现在看来，快速增长的日子已经接近尾声，投资者需要更密切地关注估值。

为了进行比较，这里有其他一些与HubSpot在收入增长、盈利能力相对持平的科技公司的数据，包括Talend、Apptio和Instructure。

过去几个月中，HubSpot的估值相对波动较大，但仍远高于上述科技公司。随着未来几个季度收入增长最终放缓，我们可能会看到HubSpot估值下降几个百分点，并最终接近6-7倍的预期收入，而不是目前的9-10倍估值。

尽管估值在过去几周有所下降，但科技市场的其他领域也是如此。HubSpot的估值仍具有相当高的溢价水平，而建议收入显示经济进一步放缓，投资者应谨慎持仓。不过，我们相信HubSpot仍具有长期成功能力，目前的股价也反映了它30%左右的强劲收入增长和盈利能力的提高。

随着即将发布的第四季度营收报告，公司管理层将对2019财年做出建议，这将对他们认为收入增长的方向产生重大影响。如果他们建议的收入增长接近35%，那么该股将有望继续溢价交易。不过，如果管理层认为收入增长可能会持续放缓至2019年，那么该股的下行风险仍似乎大于上行回报。

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