《指引》落地，养老基金迎来多重利好

证监会近日正式发布《养老目标证券投资基金指引（试行）》，开创了公募基金服务个人养老新时代，标志着公募基金行业服务个人养老投资进入了新的阶段，也意味着个人养老投资者将拥有更多、更适合的养老投资工具。随着《指引》的出台，公募基金行业通过养老目标基金更好地融入我国养老金发展的历史进程，在养老金管理领域扮演更加重要的角色。

养老金改革仍处窗口期

据全国老龄办数据，截至2017年底，我国60岁及以上老年人口2.41亿人，占总人口17.3%。其中去年新增老年人口首次超过1000万。预计到2050年前后，我国老年人口数将达到峰值4.87亿，占总人口的34.9%。

中国养老金融50人论坛秘书长董克用指出，目前养老金融领域面临“三个不充分”问题，即养老金融服务产品发展不充分、养老产业发展不充分、市场化的金融工具对养老产业的支持不充分。我国深度老龄化问题正在爬坡，但还没有达到2035年的高原期，因此，目前仍处于养老金改革的窗口期，仍有机会较好解决居民养老问题。

据了解，养老保障体系建设，通常采取政府、企业、个人三方共同承，被称为养老金体系第一、第二和第三支柱。我国从1992年就开始建立第一支柱养老金计划，到目前为止，基本实现养老第一支柱的“全覆盖、保基本”。但是二、三支柱发展相对滞后，距离“多层次、可持续”还有一定的差距。

央行金融研究所前所长姚余栋认为，在完善养老保障体系的过程中和在供给侧改革提升资本回报率的背景下，要把握机遇积极发展第三支柱养老金，以持续推进多层次养老保险体系的建设。

汲取海外养老目标基金先进经验

公募基金低门槛、标准化、配置功能多样、运作规范等特征，满足了个人养老金投资者单笔投资金额低、重视资产运作安全、投资品种和期限多样的需求，得到快速发展。

从海外经验看，随着第三支柱养老金和基金行业的发展，市场上涌现出越来越多的公募基金产品，提高了个人配置养老金的难度。美国富达基金于1996年10月推出首只现代意义上的目标日期基金（生命周期基金）——富达自由基金（Fidelity Freedom Fund），目标日期基金（生命周期基金）的诞生解决了投资者选不对、不好选、选择困难、配置积极性低等“痛点”。

目标日期基金是根据既定的退休日期动态调整资产配置比例的基金，随着投资者年龄的增大逐步降低权益类资产比例，增加固定收益类资产比例，动态调整投资组合以降低资产损失概率。该基金已成为美国最受欢迎的个人养老金投资品种。目标日期基金发展20年来，年复合增长率超过40%，到2016年已经超过1万亿美元。Fidelity的客户有近40%将其全部的养老金资产放入目标日期基金。从美国实践看，除其自身特点非常符合个人养老金投资需求外，也离不开政策的大力支持。

养老目标基金采用FOF形式

在境外先进市场上，FOF的产品形式在养老金融投资中已占据主要地位。养老投资的目的是追求资产的长期增值，而境内外实践显示，战略资产配置结合战术资产配置的现代资产配置理论框架在跨经济周期的长期限内，确实能够为养老计划参与人提供理想的收益。在该理论框架下，战略资产配置从架构上严格统治战术资产配置，虽然牺牲了主动承担风险带来的超额收益，但这种投资纪律性也同时去除了额外的投资风险，充分利用复利效应，实现长期的优异业绩。

此外，上述资产配置策略在先进市场上备受追捧的另一个原因是：在先进的资本市场上（如美国），Alpha的挖掘空间已经十分有限，从投资性价比的角度来看，主动的个券选择策略在长期考核中往往是失效的。而我国情况则有所不同，资本市场仍处于蓬勃发展的阶段，市场效率相对于发达市场仍有进一步提升的空间，Alpha带来的超额收益现阶段仍是投资者热烈追捧的对象。因此，指引没有严格将养老目标基金的产品形式限定于FOF，而是以兜底条款的形式（“中国证监会认可的其他形式”）为后续的进一步探索留足了空间。

明确投资策略

指引对养老目标基金的投资策略亦进行了较为明确的引导，其中主要包含目标日期基金和目标风险基金。上述策略都是经过海外市场检验的有效策略，两种策略都简明易懂，无论是根据退休日期选择目标日期策略的基金，还是根据风险偏好选择目标风险策略的基金，投资者都能够轻松完成一站式养老投资，从而满足投资者的养老需求。此外，对养老目标基金采用定期开放的运作方式或是设置最短持有期限的要求均起到了引导投资者进行中长期持有的目的，权益类资产投资比例越高、封闭期相对越长的要求也符合价值投资理论，有利于投资者获得长期投资收益，同时也有利于基金管理人投资策略的实现。

从运作模式看，养老目标基金定期开放的封闭运作期或投资人最短持有期限不短于1年、3年或5年的，基金投资于股票、股票型基金、混合型基金和商品基金（含商品期货基金和黄金 ETF）等品种的比例合计原则上不超过30%、60%、80%。

底层资产的多样化

由于各类资产之间相关性是动态变化的，有限的资产类型不利于基金经理对风险敞口的管理，从而影响资产配置策略的执行效果。从指引中可以看出，养老目标基金可投资的资产类型基本上涵盖了所有适当的资产，除了股票基金、债券基金、混合基金等传统基金外，还包含了商品基金，比例限制方面将其与股票与混合型基金混同管理。

在投资地域的多样化方面，指引首次提及了香港互认基金。目前，在大陆投资者的可投资资产中，境外投资的发展尚未得到足够的重视，国内基金公司发行的跨境产品（包含QDII基金和沪港深主题基金）更多的专注于境外中国主题的投资。而互认基金的纳入则为养老目标基金提供了配置全球资本市场的机会。此外，许多互认基金由境外管理人管理，在投资风格方面一般更加稳定，对于资产配置基金经理而言，吸引力也更强。

严格把关资质问题

根据《指引》，基金公司需满足成立时间满 2 年，近三年平均公募基金非货基管理规模在200亿元以上，公司研究团队不少于20人，其中符合养老目标基金基金经理条件的不少于3人等条件。广发基金方面指出，统计数据显示，目前资产管理规模符合要求的基金公司仅53家。而如果再考虑公司治理健全、稳定的要求，符合条件的基金公司数量又会进一步缩减。由此可见，监管层对养老目标基金管理人的选择非常严格谨慎，更加强调基金管理人在养老金业务方面的专业性。

在基金经理的选择方面，需具备5年以上金融行业从事证券投资、证券研究分析、证券投资基金研究评价或分析经验，其中至少 2 年为证券投资经验；或者具备5年以上养老金或保险资金资产配置经验。

公募基金是养老金投资的主力军

无论从海外主要市场看，还是国内市场看，公募基金都发挥了养老金投资主力军的作用。海外方面，以美国为例，第二支柱固定缴费计划和第三支柱个人账户中，投资公募基金的比例均在50%左右，公募基金是养老金投资的绝对主力军。

就国内市场而言，公募基金公司也是养老金主要的委托投资管理机构，目前公募基金行业多家公司已具备全国社保基金、企业年金、职业年金和基本养老保险等养老金的受托管理资格。据统计，公募基金行业所管理的社保基金规模已占其委托投资总额的近80%，所管理的企业年金规模占企业年金总规模的40%左右。

国内公募基金之所以能成为主力军，与公募基金天然的优势密不可分。公募基金经过近20年的发展，获得了良好的投资业绩和丰富的管理经验，已成为我国养老基金的重要投资管理人，目前管理的养老金资产约占所有委托机构的60%，并且在过去十年中分别助力社保基金和企业年金实现了年均投资收益率9.26%、7.57%的良好业绩。在国家大力推进养老金改革、着力建设三支柱养老金体系的过程中，公募基金将进一步担负起时代赋予的历史重任，深入参与到养老金体系建设的进程之中，以优秀的投资管理能力为广大老百姓服务，实现养老基金的保值增值，为我国养老事业的发展做出积极贡献。

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