股票质押式回购交易规则出炉，质押率趋势性下行

经中国证监会批准，上海证券交易所、深圳证券交易所与中国证券登记结算有限责任公司，对《股票质押式回购交易及登记结算业务办法(试行)》(以下简称《业务办法(试行)》)进行了修订，于2018年1月12日发布了《股票质押式回购交易及登记结算业务办法(2018年修订)》(以下简称《新规》)，并自2018年3月12日起正式实施。

调整质押率比例

此次股票质押业务新规最引人注意的要算是对于风险的防控方面，不仅规定了股票质押率上限不得超过60%；单一证券公司、单一资管产品作为融出方接受单只A股股票质押比例分别不得超过30%、15%，还明确单只A股整体质押比例不得超过50%。然而，过去券商给出的股票质押率上限一般不超过50%。据统计，目前A股上市公司整体质押比例超过50%的有123家，而质押比例在40%至50%之间的有180家。

股票质押式回购是上市公司股东常用的一种融资方式，即以其持有的股票或其他证券质押，按一定质押率进行融资。沪深交易所2013年发布《股票质押式回购交易及登记结算业务办法》规定后，原本冷门的股票质押业务增长迅速，融资规模在2016年8月首次超过1万亿元，并在2016年年底超过1.28万亿元，全年增长81.18%。

规模迅速扩大的背景下，2017年以来频频拉响的上市公司大股东“爆仓”警报颇为引人关注。2017年7月，洲际油气发布公告，控股股东广西正和质押给长江证券的8680万股公司股票（占总股本的3.83%），因触及平仓线被资金提供方平安银行强制平仓，质押股票将在6个月内被减持。这成为了2017年年内首家控股股东因股权质押爆仓而被强平的上市公司，首此消息影响，上市公司第二日的股价下跌超过7%。

从发布的股票质押新规来看，监管层已经注意到个中风险。根据此次修订，交易所可以根据市场情况对质押率上限进行调整，压缩了加杠杆的空间，进一步强化风险管理。

对券商进行分类监管

现行规则在风险控制指标规定中，规定券商以自有资金出资的，融出资金余额不得超过其净资本的200%。新规显著下调了券商融出资金余额（自有资金）占净资本的比例，并且要求按照券商分类评级进行差异化监管：即分类评价结果为A类的证券公司，自有资金融资余额不得超过公司净资本的150%；分类评价结果为B类的证券公司，自有资金融资余额不得超过公司净资本的100%；分类评价结果为C类及以下的证券公司，自有资金融资余额不得超过公司净资本的50%。同时要求证券公司对坏账减值进行计提。

从2017年半年报的统计数据来看，上市券商以自有资金参与的股票质押融资业务均符合新的净资本比例监管要求。从存量业务和未来发展空间来看，股票质押式回购新规对券商业务影响相对较为有限，同时上市券商相对而言整体资本实力及评级较好，将业务规模与公司净资本及监管评级相挂钩也会有利于资本实力强、分类评级结果较好的大型券商提高市场集中度，规模较大的综合性券商未来的市场份额将会得到提升。

细化融入方资质

为聚焦服务实体经济定位，新规规范融入方资质、资金用途、最低交易金额和初始质押标的范围，明确融入方不得为金融机构或其发行的产品，融入资金应当用于实体经济生产经营，不得用于淘汰类产业、新股申购或买入股票。

一方面，股权质押不得用于新股申购也直接冲击部分券商的互联网证券业态。此前有部分券商开展小额质押业务，以此作为发展互联网证券的主要抓手，也有不少投资者在两融之余，借用小额质押的方式加杠杆去打新股或者买股票，由此将杠杆投资标的扩展到了两融标的之外。此次新规规范了融入方的资质、最低交易金额等事项，小额质押的套路将再也行不通。具体而言，新规设置了融资金额门槛，明确融入方首次最低交易金额不得低于500万元，后续每次不得低于50万元。

另一方面，融入方不得为金融机构或者从事贷款、私募基金、个人借贷等业务的其他机构，或者前述机构发行的产品，符合一定政策支持的创投基金除外。上述规则直接限制了非生产经营性融资需求，引导资金流向实体，金融监管一直以来强调的引导资金脱虚向实进一步得到体现，聚焦了金融服务实体的定位，防风险去杠杆，将有利于资本市场的长期健康发展。

融资利率或由跌转升

银行资金投资非标资产受限叠加新规落地，使得场内股票质押融资的利率有望止跌企稳。未来场内股票质押融资利率有上升空间，主要原因来自两方面:一是在银行限制理财资金投资非标资产后，将导致质押式回购市场的竞争局面由银行主导转为券商主导;二是新规正式执行后，在券商净资本及投资规模首先限制的情况下，以自有资金投资于这一市场的收益率将有所提升。新规落地后，各家证券公司将更加审慎以自有资金参与股票质押融资。毕竟以债券融资工具融来的钱，投放项目的收益率必然高于债券年利率。对于股权融资来的钱，公司同样也有收益率要求，不能视为零成本资金。

本次新规将从2018年3月12日正式实施，采取“新老划断”原则，存量合约可以按照原规定继续执行和办理延期，无需提前了结。因而，股票质押业务有望在接下来两个月内逐步平稳过渡，不会导致市场突发性的流动性枯竭。

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