一线财料|乐视模式终结：贾跃亭的四道必答题

导读：从最初的视频网站业务到如今的七大生态，乐视狂飙突进的发展模式令人侧目。其资本运作手法曾被总结为“生态概念先行，推高股价，通过资本市场融资，再反馈给各个概念，多元化布局。”若非手机业务供应商欠款事件爆发，乐视模式或不会这么快被推向风口浪尖。面对空前危局，贾跃亭在发布“罪己诏”反思之余，依然相信依靠团队齐心协力可以渡过难关。但在外界看来，问题显然没有这么简单，甚至有人认为乐视当务之急是砍掉汽车业务，因为太烧钱了，其实力完全无法进入该行业。但无论是孤注一掷还是壮士断腕，山西商人贾跃亭都难以回避外界关注的几道必答题。

乐视，是被巨浪吞没还是把海洋煮沸？

11月6日，乐视创始人贾跃亭在被外界称之为“罪己诏”的内部信中这样反思。4天后召开的乐视投资者交流会上，贾跃亭再次坦言目前是乐视资金的“窘迫局面”，但其依然表示“只要乐视全部的团队齐心协力解决这个问题，这也不会是最大的问题”。

几乎同一时间，网易财经从一乐视员工口中获悉，当天乐视内部发布了费用严控通知，要求按照危机管理方式控制内部费用，之前乐视“在人力上已经缩紧招聘指标，连实习生的数量都控制了”。事实上，为了配合高速扩张的生态体系，近年来乐视大肆招兵买马，仅2016年便新增超过5000名员工。

从最初的视频网站业务——乐视网到如今的七大生态，乐视狂飙突进的业务发展模式让其对资金极度渴望。根据网易财经不完全统计,成立至今乐视累计融资超过500亿元人民币，其中超过60%是通过上市公司渠道实现。上市公司成为维系乐视生态体系资金链条的核心，推高股价则成了维护资金链稳定、获得更多融资的法宝。

但随着乐视手机业务拖欠供应商款项一事的曝出，乐视这个曾被视为“生态内钱生钱的金融模式”如同被推倒了多米诺骨牌，资金链紧张、子业务持续亏损、在建汽车工厂停工等传言四起。甚至美国内华达州（乐视在建汽车工厂所在地）财政部长丹·施瓦泽对当地媒体直言“乐视就是一个庞氏骗局”。

声称要“在沙漠种下梦想的果”的乐视究竟能否挺过难关，外界普遍关注的几大焦点问题真相如何？

上市公司关联交易粉饰业绩？

今年上半年乐视网营收100.63亿元，关联销售金额占44.61%。有质疑认为乐视通过剥离关联方将亏损转移出上市公司。专家认为，从会计角度看，乐视这一做法虽不违规，但确有通过内部运作粉饰业绩之嫌。

曾几何时，有着传统晋商基因又带着理想主义色彩的贾跃亭不厌其烦地一遍遍对外描绘乐视生态蓝图。

根据其构想，乐视七大生态包括：内容、超级电视、超级手机、体育、汽车、乐视云和乐视金融。而为了支撑七大生态的发展，成立至今，乐视累计融资已超过500亿元。

其中，自2010年乐视网上市以来，乐视网通过IPO、两次定增和发债直接融资92.88亿元，此外还有长期借款和短期借款共52.35亿元，这部分合计为145.23亿元；此外，贾跃亭家族（贾跃亭、其弟贾跃民和其姐贾跃芳）还通过股权质押获得资金。根据公告显示，自2011年其至今，贾跃亭家族累计进行了28次股权质押。截至今年三季度末，贾跃亭还有5.71亿股仍未解押（占其所持股份的83.63%）。而贾跃亭最近一次质押股份在2015年10月26日，共计5.07亿股，用于乐视生态发展需要。若按照当日乐视网收盘价50.32元/股，30%质押率计算，仅该次质押，贾跃亭便获得76.54亿元资金。

同时，乐视7大产业中，除了未获得融资的乐视金融外，其他6大产业通过VC/PE渠道累计融资201.8亿元。贾跃亭家族还通过减持或股权转让套现100多亿元无息借款给乐视网及乐视非上市公司体系使用。

仅从公开数据保守估算，乐视已累计融资523亿元。作为乐视体系中唯一的上市平台，乐视网成为其七大生态中极为重要的现金来源，在上述乐视体系累计融资的523亿元中，至少60%通过上市公司渠道实现。为获得更多的资金来源，贾跃亭需要不停地“讲故事”，刺激市场提振股价。曾有人将乐视资本运作手法总结为：“生态概念先行，推高股价，通过资本市场融资，再反馈给各个概念，多元化布局。”

或因于此，乐视成为公众眼中“以发布会为驱动”的公司。一乐视员工曾透露，其所在的乐视子公司月均两、三场发布会，但内容基本换汤不换药，经常为了筹备发布会整个部门在酒店封闭式加班。

除了讲故事外，更有质疑称乐视将亏损装入生态子公司，利润则做进上市公司，粉饰业绩以此推高股价。

以2016年半年报为例，上半年乐视网营收100.63亿元，关联销售金额占44.61%。其中乐帕营销服务（北京）有限公司（下称“乐帕”）一家关联方，报告期内乐视网就向其销售了32.78亿元商品。公开资料显示，乐帕脱胎于乐视控股的LePar销售业务，其致力于打造乐视生态线下统一的体验、销售和服务平台，实现乐视全生态在线下的统一管理和市场运营。

证券市场红周刊专栏作家“诸法空相”在今年10月发表的文章中称这一做法为“一石二鸟”之举。其认为，乐帕承担了乐视网O2O业务的对外销售，本质上就是乐视网的一个销售部门。但对于在O2O领域大力扩张的乐帕公司而言，前期亏损是令乐视网难以承受之重。因此乐视控股运作了乐视网的亏损对外转移方案，通过将乐帕剥离出上市公司以及大宗持续性关联交易，既实现了乐视网的终端销售，同时也避免了乐视网在账面上直接承担扩张期的亏损。

“关联交易卖出的产品分有形和无形，无形资产最容易注水，比如乐视给关联公司提供的服务费、版权等。通过关联交易，上市公司把自己的产品高价卖给子公司（非全资子公司等其他关联公司），可以把亏损转到关联公司，利润转到上市公司。乐视网少数股东的亏损或是关联交易导致。”上海一高校公共经济系副教授对网易财经如此解释。

此前有业内分析指出，乐视将手机、电视业务的亏损则折算成会员服务算作了乐视网的收入。根据乐视2016年半年报显示，当期乐视网实现净利润8029.81万元，归属于母公司所有者的净利润为2.84亿元，少数股东损益则为-2.04亿元。

上述副教授表示，从会计角度看，乐视网这一做法并不违规，但有通过内部运作粉饰业绩之嫌。

对此，网易财经曾联系乐视方面，其回应称：“乐视将利润装进上市公司，亏损装进生态子公司”等说法是对上市公司乐视网和非上市的LeEco业务构架的不了解，或故意歪曲。

乐视究竟欠供应商多少钱？

虽然乐视称并未出现所谓的拖欠供应商款项事件，但此次欠款风波并非空穴来风。深圳手机圈业内人士透露，真正打横幅讨债的是小供应商、间接供应商，因为上亿的资金即便是拉横幅，没钱也还是没办法批给你。

若不是手机业务供应商欠款事件爆发，乐视的资本运作模式或不会这么快被推向风口浪尖。

在乐视投资者交流会的一个星期前，北京姚家园路的乐视大厦楼下，有乐视供应商员工拉横幅向乐视“讨债”，横幅内容为“乐视，到期货款不付，造成供应商千人工厂停工，员工闹事”。网上更有传闻，乐视拖欠供应商款项在150亿以上，其中4、5家供应商欠款在10亿以上。

虽然乐视方面称目前运营一切正常，各业务线与供应商均保持了良好的合作关系，并未出现所谓的拖欠供应商款项事件。但网易财经了解到，此次欠款风波并非空穴来风。

今年11月4日，在天涯论坛中便有人发帖披露乐视手机拖欠供应商账款问题。该发帖称其所在公司是乐视手机提供模组和芯片的供应商之一。该公司与乐视手机的账期为60天，但从今年5月至今乐视一直没再付款。公司从3月交货到7月，被乐视压款长达5个月，供应商已无继续支撑如此庞大的资金垫付。该爆料人还表示，其公司已被乐视拖欠一个多亿的账款，被逼无奈只能选择停止向乐视手机供货。在其看来，手机产业链很复杂，大小供应商有几百家。乐视如此大规模拖欠账款，相当于乐视手机的前期费用都是由供应商垫资。

而据《财经》杂志的随后报道，目前乐视拖欠货款额较大的供应商有信利、任宝、立讯精密、AAC等，其中对信利、仁宝的欠款约7亿美元，而仁宝及AAC今后可能不会再与乐视合作。一位业内人士坦言，对于供应链来说，一旦哪家企业出现信任危机，如不能及时解决拖欠的账款问题，供应商会停止供应产品，届时生产企业的整个体系所有计划都将被打乱。

“手机行业供应链并非一手交钱一手交货，是‘6+3’模式，也就是供货6个月之后给供应商承兑汇票，再过3个月承兑汇票期就可以拿到货款。而手机供应链里有信用额度问题，乐视一开始在手机业务发力这么猛，应该是最早面对供应商的时候拿了一部分现金，别的品牌‘6+3’，乐视就‘3+3’，还给一部分现金。通过这种方式打开供应链，取得信任。”第一手机界研究院院长孙燕飚告诉网易财经。

孙燕飚表示，乐视此次拖欠供应商款项，其实应该理解为乐视流动资金的缺口有多少，或者是应付账款有多少。“今年5月份，乐视手机销量已经突破1000万台，在这么大的大体量下，乐视跟供应链之间的关系已经转变，所以在去年底今年初，乐视调整回‘6+3’的模式。而在乐视资金紧张的现在，可能模式又发生了变化。”孙燕飚称，手机行业供应链紧张的前兆是“9+3”模式，这样就变成供货1年后付款。但对于深圳很多供应商来说，春节前订单少，人力成本却往往是平常的1.5倍。在这个时候不给钱，三角债就会层层拖。

“供应链分一级供应商、二级供应商，真正打横幅讨债的是小供应商、间接供应商。因为上亿的资金即便是拉横幅，没钱也还是没办法批给你。拉横幅能起效的可能是欠20、30万的小供应商。大供应商方面，应该还在商谈之中。乐视不付给大供应商钱，大供应商也不会给下游供应商付钱，扛不住的往往都是小供应商。”一位深圳手机圈业内人士向网易财经透露。

除了手机业务，10月24日，乐视投资的硅谷互联网电动车公司FaradayFuture（法拉第未来）也传出消息，由于拖欠工程款，乐视耗资10亿美元在建的内华达工厂将面临停工。路透社11月15日则报道称，一名内华达州官员指出法拉第未来内华达工厂数次错过向承包商AECOM付款的截止日期。2014年，贾跃亭曾宣布已在硅谷组建了研发团队，全面筹划超级汽车，之后便有媒体称，贾跃亭所称的研发团队，实则就是法拉第未来。不过，法拉第未来中国日前发表声明称，目前公司资金已经陆续到位，内华达工厂从未停工。

乐视资金链会否断裂？

根据网易财经不完全统计，乐视体系已发生、正在发生或宣称将要发生的投资总额超过700亿元人民币。家电行业资深分析师刘步尘质疑：“解决企业问题需要的不仅是外部输血，更重要的是造血功能，乐视七大生态中非上市公司板块有没有造血功能？”

手机业务供应商欠款风波引起的连锁反应，还让乐视陷入资金链断裂的质疑之中。

在内部信中贾跃亭坦言：“相对应的是我们的资金和资源其实非常有限。一方面乐视汽车前期投入巨大，陆续花掉100多亿的自有资金，直接导致我个人对LeEco的资金支持不足；另一方面我们的融资能力不强，方式单一、资本结构不合理，外部融资规模难以满足快速放大的资金需求。”

这是乐视目前的真实现状。在贾跃亭的设计中，乐视七大生态分为两部分：一是上市公司，即乐视网；二是LeEco Global，为乐视的非上市公司体系，乐视超级汽车、乐视超级手机、乐视金融等均包含在内。

根据网易财经不完全统计，仅乐视网自上市以来就有5笔收购（包括延迟注入的乐视影业），总计132.97亿元；而乐视汽车在两年内先后投资美国电动汽车设计公司Atieva和法拉第未来、控股易到用车、宣布筹建浙江省德清县乐视超级汽车生态体验园等，共计329亿元；除此之外，加上乐视体育的版权购买、乐视电视对美国电视生产商Vizio的收购、乐视金融的新沃财险投资等，乐视体系已发生、正在发生或宣称将要发生的投资总额超过700亿元。

“粮草先行”成为乐视当务之急。为了节省开支，乐视内部已经下发通知，按照危机管理的方式控制费用，一个侧面的事例是，乐视一子公司已开始停止提供纸巾，要求员工自行携带。而贾跃亭更是于11月13日下午发微博暗示去香港“找钱”，11月15日，贾跃亭长江商学院的多位同学——包括海澜集团、恒兴集团、宜华集团等——宣布向乐视汽车投资6亿美元，先期支付3亿美元。

问题是，3亿美元能在多大程度上解决乐视的燃眉之急？

“手机、汽车等方面账期在3-6个月之内，按照媒体说的手机业务有100亿元多欠款，法拉第未来内达华工厂应付款项超过5000万美金，可能需要的钱200亿元都不止。同时，七大生态还会发生很多新的费用投入。这个状况下，起码几百亿元的需求。”家电行业资深分析师刘步尘对网易财经表示：“解决企业问题需要的不仅是外部输血，更重要的是造血功能，乐视七大生态中非上市公司板块有没有造血功能？”

另一个资金缺口的佐证是，2016年1月，北京国安足球俱乐部（下称“国安”）与乐视体育宣布开展战略合作，乐视体育拟在两年内出资20亿元，持国安50%股份。而到今年7月，据《足球报》报道，乐视方面只支付给国安5000万的赞助款，股权转让前期的10亿款项没有入账的迹象。随后，国安名誉董事长罗宁表示，乐视方面没有按照双方股权协议付款，导致双方的合作结束。

同时，乐视网的资金流动性也存在一定风险。截至2016年9月30日，乐视网应收账款（合并报表）为50.61亿元，存货规模18.48亿元，较比去年同期都大幅增长，分别为50.64%和62.28%。

而被更多中小乐视网投资者关心的问题还包括，集中利空消息影响之下，乐视网股价如果持续下跌，此前贾跃亭质押的乐视网股票可能会面临平仓风险。

乐视七大生态何去何从？

除已上市的内容板块，乐视其他生态都不太乐观。尤其是乐视汽车已烧钱超过170亿，这成为导致其整体缺钱的重要因素。贾跃亭曾豪言“努力让乐视成为百年一遇的传统汽车大变革时代里的引领者。”如今面对空前危机，无论是孤注一掷还是壮士断腕都难言轻松。

乐视七大生态的狂飙突进风格带着浓厚的贾跃亭烙印。这个不到44岁的商人在创立乐视之前并无互联网经验，他干过印刷、钢材、教育，还开过砖厂，做过运输，甚至还经营过一家名为“麦肯基”的快餐店。

与贾一起经营过砖窑厂的人士描述说，贾跃亭所做业务或许不是最赚钱的，但想法一定是最超前的。他总是在经营老业务的同时就开展了新业务，在新业务还没有成熟的时候又开始了另一项新业务，他并不追求业务能否盈利，只是想着生意可以做多大。

创立乐视后，贾跃亭风格依旧，而且更加懂得运用舆论。根据网易财经统计，在贾跃亭的微博中，有205条微博含有“极致”字眼，“窒息”则出现了60次，其亲自参加的大小发布会更是不计其数。

如今，爱唱《野子》表明自己情怀的贾跃亭终于开始反思。“乐视已经进入战略第二阶段，组织能力要对战略的执行落地提供最有效支撑，所以我们必须启动乐视历史上第三次、也许是最艰难的一次变革：组织变革。”他说。

乐视到底要如何变革？七大生态又何去何从？

除了目前已经上市的内容板块，乐视其他生态都不太乐观。以乐视超级电视为例，截至2016年6月30日，虽然总销量已经达700万台，但其运营主体乐视致新电子科技（天津）有限公司（下称“乐视致新”）依然亏损5687.34万元，而2014年和2015年其分别亏损3.8亿元和7.3亿元。

亏损或与乐视奉行的“生态补贴硬件、负利定价”有关。“卖一台乐视超级电视乐视平均亏损400元，但这种不靠硬件挣钱的模式实际上目前并未对乐视企业贡献盈利，今后能不能做到不补贴400元反而在硬件上挣钱呢？”刘步尘对网易财经说。

乐视超级手机亦采取类似的模式。一个被业内公认的事实是，一台手机乐视需要补贴成本200元，而根据今年9月数据，乐视超级手机已经累计销售1700万台，若照此估算，乐视超级手机业务单从成本便要补贴34亿元左右。

“乐视手机想靠内容赚钱，它要做成中国第一家拥有上亿的愿意为内容付费的用户的公司，卖2000万台手机就意味着现在拥有内容付费用户2000万。但问题是，这中间包含时间差。从目前的资金链紧张状况来看，乐视手机业务到2017年底期间可能一直会亏下去，那谁来填这个窟窿？”孙英飚如是认为。

值得注意的是，在近期乐视相关高层接受采访的时候，提到“会调整过去激进的定价策略”。对此，乐视方面向网易财经表示，乐视内部信发布后，在组织变革和资金压力化解上，已经进行了快速调整，获得了“很大进展”。

而体现贾跃亭最大野心的乐视超级汽车至今仍深陷负面消息泥潭。事实上，从布局之初，汽车业务就成了整个乐视最烧钱的业务。贾跃亭此前透露，乐视汽车业务板块，其个人已投入了100多亿元人民币，加上此前融资的10.8亿美元，乐视汽车已烧钱超过170亿元人民币，这也成为导致乐视缺钱的重要因素。

“当务之急是停掉汽车，乐视现在的实力完全无法进入汽车行业，因为太烧钱了。而且现在的钱仅仅是建工厂的投入，后期工人工资、原材料采购、工厂维持，还需要大量的钱。一般我们认为建立一个汽车工厂的投入要400亿元，还不包括销售系统和售后服务系统的建立。乐视实际上只投入了200亿元，结果呢？”刘步尘直言。

贾跃亭曾豪言“努力让乐视成为百年一遇的传统汽车大变革时代里的引领者。”事实上，如今面对空前危机，乐视无论是孤注一掷还是壮士断腕都难言轻松。

而最新的说法来自11月17日晚间，一位不愿透露姓名的乐视高层人士对媒体回应称，乐视目前正在全力以赴把融到的钱转到美国法拉第未来项目上。（网易财经 陈姿羊 实习生 邸宁爆料邮箱：gzchenziyang@corp.netease.com）（阚世华对本文亦有贡献）

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