10银行联名上书:资管新规可能引发系统性金融风险

来源：人民币交易与研究

人民银行会同银监会、证监会、保监会、外汇局等部门于11月17 日发布了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》（以下简称《指导意见》）。

为全面评估《指导意见》对股份制银行资产管理业务及金融市场发展带来的影响，提出合理的反馈意见供监管部门参考，十家股份制银行1根据银行业协会安排于 11 月 30日在上海召开了股份制银行同业研讨会。会议共达成以下三项意见。

（十家股份制银行为招商银行、浦发银行、中信银行、兴业银行、光大银行、民生银行、平安银行、华夏银行、广发银行、浙商银行。信息来自微信交流群，未获相关机构证实）

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参会银行一致认为央行等五部门制定《指导意见》具有重要的积极意义，有利于防范业务风险，促进业务健康发展，保护投资者利益，强化国家宏观调控，更好地服务实体经济

参会银行一致认为，当前资产管理行业在优化社会融资结构、促进金融市场深化、增加居民财产性收入、支持实体经济发展等方面发挥了积极作用，但在业务规范发展方面也存在一些不容忽视的问题。

在此背景下，央行等五部门制定《指导意见》具有重要的积极意义。《指导意见》正式发布和实施，将有利于统一同类资管产品的监管标准，消除监管套利，防范资管业务风险，加强投资者利益保护，为资管业务创造公平、规范的经营环境，促进资管业务回归“受人之托，代客理财”的业务本源，并能明确资管资金流动链条，为国家宏观调控、宏观审慎管理及金融强监管提供有力的信息支持，有效防控金融风险，更好地服务实体经济。

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参会银行认为按《指导意见》（征求意见稿）的现有部分条款实施后，将对金融市场的影响较大，降低对实体经济的支持力度，如果能局部调整将减弱负面影响，且更利于构建公平、市场化的竞争环境

（一）部分条款对金融市场影响较大，可能引发系统性金融风险

一是大量未到期理财资产将面临无产品可续接的困境，资产处置将加剧金融市场波动。

银行理财业务经过多年发展，积累了近 30 万亿元的管理规模，但在产品端，普遍以一年期以内的产品为主，根据银行业协会发布的《2016 年中国银行业理财业务发展报告》统计数据，2016 年，一年（含）以内期限的银行理财产品余额占全部理财产品余额的比重超过 90%。

而在资产端，根据测算，银行理财存量资产的平均剩余期限约为 3-4 年。可以预见 2019 年 6 月过渡期结束后，将出现大量存量资产未到期而产品持续到期的情形。根据现行的过渡期安排，过渡期结束后，银行需发行或续期完全符合《指导意见》要求的产品，但完全满足《指导意见》要求的大量产品将因其期限长、净值波动大等原因，而导致客户购买意愿低，银行发行难度大，造成大量未到期理财资产面临无产品可续接的困境。

为兑付到期产品本金及收益，银行理财可能提前处置资产，包括折价卖出债券、股票等流动性较好的资产、要求客户提前偿还融资、配资款项等。考虑到银行理财的规模体量，无论采取何种资产处置措施，都将对金融市场产生冲击。

二是快速打破刚性兑付将引发客户大量赎回理财产品，可能触发流动性风险，加剧金融市场波动。

《指导意见》要求过渡期后打破刚性兑付，在具体执行上理财产品应施行净值化管理并按公允价值确定产品净值等。现阶段银行理财客户风险偏好低、对净值型产品接受程度低，快速地打破刚性兑付将导致客户大量赎回理财产品，造成理财资产无产品承接的局面，很可能触发流动性风险。同时，为应对客户赎回理财产品，银行理财势必将被迫大量抛售资产，又将进一步加剧金融市场波动。

三是银行理财投资分级设计的产品受限，存量资产到期后不能续做，对资本市场影响较大。目前理财投资以债券、股票为底层资产的分级产品，《指导意见》仅允许部分封闭式私募产品进行分级设计，分级资管产品作为银行理财投资标的将受限。根据理财登记托管中心的统计数据测算，截至 2017 年 6 月末，约有将近 15%（约 4.2 万亿元）的理财资金投向权益类资产，从行业情况来看，大部分属于理财投资的分级产品优先级份额。该类产品如果到期不能叙做，预计将对资本市场产生较大影响。近期市场已有上市公司取消员工持股计划方案，与《指导意见》的影响有直接关系。

（二）降低对实体经济的支持力度，加大全社会杠杆比率，不利于银行理财服务国家战略

一是严格限制非标债权资产与非上市公司股权投资，降低了银行理财对实体经济的支持力度。

非标债权资产与非上市公司股权资产作为理财投资的大类资产，具有重要的配置价值，也是理财业务支持实体经济的重要举措，同时在理财业务打破刚性兑付、提高信息透明度的基础上，非标投资与非上市股权投资直接连接投资者与融资人，可以成为直接融资体系的重要组成部分。

在监管机构拟采取限额管理、流动性管理、公允估值方法、加强信息披露等监管措施消除非标资产“影子银行”特征的前提下，仍施行完全不得期限错配、仅限私募产品投资等严格限制，预计将导致理财投资非标资产、非上市公司股权资产大幅下降，降低对实体经济的支持力度，提高实体经济的融资成本。

二是严格限制非标债权资产与非上市公司股权投资，不利于降低全社会杠杆比率，改善社会融资结构

现阶段银行业占据中国 80%以上的金融资产资产规模，同时银行受《商业银行法》限制只能投资债券等资产、对股权等资本性融资支持不足，从而导致全社会融资严重依赖债性融资，导致非金融企业和金融机构杠杆比率大幅上升。《指导意见》严格限制非标债权资产和非上市公司股权投资，可能引发企业融资需求通过非金融企业满足，反而提升全社会杠杆比率。

三是严格限制非标债权资产与非上市公司股权投资，减少银行理财对国家战略行业的支持机会。《指导意见》鼓励资管业务支持国家重点领域和重大工程建设、科技创新和战略性新兴产业、“一带一路”建设、京津冀协同发展等领域。从实践来看，长期限的非标投资和股权投资是资管业务支持上述国家战略的主要方式，理财非标投资和非上市公司股权投资受到严格限制将减少银行理财支持国家战略的机会。

（三）主体地位不平等，不利于构建公平、市场化的竞争环境

一是理财产品缺少法律主体资格，面临不平等的市场地位。《指导意见》实施后，由于理财产品缺少与信托、基金等资管产品同等的法律主体地位，银行理财产品在统一的监管标准下仍然面临着不平等的市场地位。例如，根据现行监管规定，理财产品难以在交易所开立股票投资账户、股指期货账户、商品期货账户，难以直接进行交易所回购交易，难以进行工商登记以直接投资有限合伙等。

在银行成立具有独立法人地位的资管子公司之前，《指导意见》允许资管产品一层嵌套投资，对于银行理财来说，只是解决了由于缺乏法律主体地位导致的开户或者工商登记问题。但对于其他资管产品来说，允许一层嵌套，则意味着其可以据此设计业务交易结构。

二是后续配套实施细则如果不一致，将可能产生新的监管套利和不公平竞争。

《指导意见》实施后，其将成为金融机构资产管理业务统一的监管标准、框架以及准则，但“三会”可能在符合《指导意见》要求的基础上，各自执行尺度不一的细则，进而造成新的监管套利和不公平竞争。例如，目前对同一类型的资管产品，银行理财产品的认购起点金额仍远高于公募基金，银行理财产品销售实行“双录”、面签等环节，流程要求也远高于公募基金，以及公募基金免征增值税而银行理财产品从 2018 年开始需缴纳增值税等。

3 参会银行对《指导意见》部分条款的具体修改建议

（一）适当延长过渡期，优化过渡期安排

《指导意见》要求：

第二十八条规定金融机构已经发行的资产管理产品自然存续至所投资资产到期。过渡期为《指导意见》发布实施后至 2019 年 6 月 30 日。过渡期内，金融机构不得新增不符合本意见规定的资产管理产品的净认购规模。过渡期结束后，金融机构不得再发行或者续期违反《指导意见》规定的资产管理产品。

建议：

一是将过渡期延长至 3 年，即《指导意见》发布实施后的三年为过渡期；

二是以《指导意见》实施之日中债登登记的资产信息为准，对于过渡期后仍未到期的存量资产及其对应的产品，允许银行续发与该产品特征相一致的产品（包括产品期限、估值方法、销售方法、销售对象、监管报备方式等保持一致），直至所投资长期限资产到期。

同时，在该产品存续期间，为分散投资风险，平滑组合投资收益，应允许该产品投资符合《指导意见》要求的资产，但新增投资资产应符合《指导意见》关于期限错配的规定，且产品规模也只降不增。

理由：

一是现阶段理财产品端普遍以一年以内的短期限产品为主，而资产端普遍期限较长，过渡期结束后，预计将出现非标债权资产、非上市公司股权等大量长期限资产未到期而其对应的理财产品持续到期的情况。但银行理财发行完全符合《指导意见》要求的产品非常困难，将面临未到期资产无产品可续接的困境。

二是过渡期后的未到期债券，或存在大量浮亏。银行理财在 2015 年、2016 年投资的债券，是以“持有到期”获得票息为目的，以“资产和产品收益率匹配”的原则配置的，若过渡期后未到期债券“一刀切”转为“盯市”估值、净值化发行，债券浮亏将无法处置。

三是《指导意见》实施后，银行需要在产品研发、投资运作、管理架构、会计制度、系统建设、销售组织等方面进行转型、重塑和再造，债券市场、股票市场等多层次资本市场也需伴随资管业务转型平稳过渡，投资者“风险自担、收益自享”的成熟投资理念的形成也需要逐步进行引导和教育，整个体系的转型需要以时间熨平风险。

（二）有条件放开理财投资非标债权资产的投资者限制及期限错配限制、包括理财投资非上市公司股权的期限错配限制

《指导意见》要求：

第十条要求公募产品主要投资风险低、流动性强的债权类资产；第十一条要求金融机构发行资产管理产品投资于非标准化债权类资产的，应当遵守金融监督管理部门制定的有关限额管理、风险准备金要求、流动性管理等监管标准。第十五条规定非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资管产品的到期日或者开放式资管产品的最近一次开放日。资管产品投资于未上市公司股权应当为封闭式资产管理产品，且未上市公司股权及其受（收）益权的退出日不得晚于产品的到期日。

建议：

现阶段，银行理财具有一定影子银行特征，所以理财投资非标被诟病为规避信贷规模和资本约束，但《指导意见》发布后，银行理财产品将要净值化发行，风险和收益将完全过手给投资者，所以未来不存在“规避信贷规模和资本约束”的问题。

为此，建议一是明确公募产品可以投资非标准化债权资产；

二是考虑到开放式产品具有一定的资金沉淀率，允许在开放式产品中按一定的比例，例如不超过开放式产品余额的 30%，来配置非标准化债权资产，并通过限定久期缺口等方式允许一定程度错配；

或者，三是采取理财组合整体久期管理机制，即将募集资金的组合久期与资产的组合久期之比进行限制，在更高层次进行全局性的期限错配管理，从全局角度防范并控制整体组合流动性风险；

四是在明确估值方法和充分信息披露的基础上，允许在封闭式私募产品中按一定比例，例如产品余额的 40%，配置非上市公司股权类资产。

五是对于在相关市场流通交易的资产不认定为非标债权资产，如对于在交易所报价系统、中证报价、银登中心、北交所、中信登、票交所等市场交易的资产等；

六是对属于第十一条中鼓励投资范围的且属于非标准化债权资产的，不纳入相关政策的限制范围；

七是对于一些产业基金类业务，存在前期已签订整体合作协议但是需要后期分期提款的情况，本着继续履行银行理财资金支持国家重点领域和重大工程建设、科技创新和战略性新兴产业，从尊重契约精神考虑，建议允许该类业务后续按照已签订的合约继续投放，并从“鼓励投资”角度出发，在期限错配、额度限制等方面有所放宽。

理由：

一是非标债权资产作为理财投资的一类大类资产，具有重要的配置价值，是理财业务支持实体经济的重要形式，在理财打破刚性兑付后还可是直接融资体系的重要组成部分。根据理财登记托管中心的统计数据，截至 2017 年 6 月末，共有 16%（约 4.6 万亿）的理财资金以非标投资的形式投向实体经济。直接融资和多层次的资本市场虽然可以部分替代非标债权资产市场，但是二者的发展尚需要过程，且实体经济的融资需求具有多样性，短期内无法通过二者满足。

二是要求非标债权资产完全不能期限错配没有考虑到资管机构的流动性管理能力。《指导意见》将期限错配从“资金池”认定标准中删除，已经体现了对流动性管理规律、理念的尊重和管理工具、手段的认可，银行经营本质上也是在经营期限错配风险。但《指导意见》简单地要求负债端必须长于非标投资期限，没有考虑到资管机构在组合管理、产品设计、发行销售、资产配置等方面的流动性管理手段。

三是从国内外实践来看，银行理财的角色是大类资产配置，与国内的保险资管机构、年金管理机构以及国外的主权基金、养老基金类似，除配置二级市场股、债外，仍有一定比例的另类投资（房地产、基础设施债权投资等），不追求相对排名，追求的是给客户绝对收益。而纯粹二级市场股、债投资，因波动率较大，夏普比率普遍不高，而且体量越大，实现更优夏普比率难度越大。所以不论是国内年金还是国外养老金为平滑净值波动，组合中均有一定比例的另类投资，这是一种常见模式。

四是理财投资非标债权资产，应是基于限额管理、流动性管理、公允估值方法、加强信息披露等监管措施消除其“影子银行”特征，问题不应在于简单的标准化、完全不得期限错配以及只能由私募投资投资。例如，目前PPN等在银行间市场发行的产品与非标资产在资产流动性方面差异并不显著，且同样具有信用风险特征，相比之下，前者的优势更集中于信息公开透明和具有市场化的价格水平（价格水平已体现流动性溢价） 。

五是通过估值技术的提升，可解决开放式产品投资非标时可能带来的投资者之间的不公平的问题。具体而言，非标期限错配，在非标违约时会导致后来持有的投资者承担全部风险，导致收益分配的不公平。此问题本质是非标资产的估值问题，一方面，可在估值中加入流动性调节系数，按照资产不同的剩余期限给予非标资产不同的估值折扣，以缓解非标资产期限错配导致的不公平问题。

另一方面，可以通过对非标资产计提“减值准备”来解决。理财非标由于缺乏流动性，根据财政部《企业会计准则解释第 8 号》的规定，应按照摊余成本法估值，并计提减值准备。很多银行开始按此规定执行，非标资产计提减值后，其信用风险就可以通过净值变化向投资者传递。

例如，初始投资时，会根据模型计提资产减值，存续期内，若出现继续减值的迹象，将继续增提减值，产品净值下降，投资者此时赎回份额时会承受相应的损失，其它投资者此时购买时，会承担后续风险，但也会获得相应的回报。减值的计提要在产品合同中明确，让投资人认可，并做好持续的信息披露。该方法在银行实施时，已通过第三方审计，符合会计准则要求。

（三）逐步有序打破刚性兑付，在符合会计准则的前提下，允许资管机构自主选择估值方法

《指导意见》要求：

第六条要求“金融机构应当加强投资者教育，不断提高投资者的金融知识水平和风险意识，向投资者传递‘卖者尽责、买者自负’的理念，打破刚性兑付”；第十八条要求金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理，净值生成应当符合公允价值原则，及时反映基础资产的收益和风险。

建议：

一是打破刚性兑付应突出“逐步有序”，将第六条修改为“金融机构应当加强投资者教育……，逐步有序打破刚性兑付”；

二是指导意见实施后的一段时期内（如上述建议的 3 年过渡期内），允许存量预期收益型产品与净值型产品并存。

三是在资管产品实行净值化管理的基础上，允许资管机构根据产品投资的基础资产，按照企业会计准则要求，结合业务实际情况，合理选择采用摊余成本或公允价值计量，以及时反映基础资产的收益和风险。

四是建议将第十八条“公允价值原则”表述改为“真实公允原则”，以表达得更为精确。

理由：

一是现阶段私募基金、公募基金、信托、银行理财等各类资管业务已出现明显的客户群体分层，银行理财客户普遍风险偏好低，对净值型产品接受程度低。《指导意见》实施后立即打破刚性兑付，将导致客户大量赎回理财，冲击各类投资市场，甚至引发系统性风险。

二是投资者“风险自担、收益自享”成熟投资理念的形成需要资管机构逐步进行引导和教育，难以一蹴而就。

三是目前银行理财投资的债券资产，大部分是按照持有到期方式进行核算的。若全部改为公允价值计量，一方面，可能会造成债券市场价格的大幅波动。一旦债券价格出现整体下跌，拉低理财产品净值时，银行理财会出现大量的赎回，银行则被迫大量卖出债券以兑付赎回资金，从而进一步加剧了债券价格的跌势，影响金融市场稳定。从市场各类金融机构发行的以摊余成本法计量的产品看，11 月末公募基金 11.2 万亿中，以摊余成本法计量的货币基金为 6.6 万亿，占比 58.7%；权益类基金仅 0.68万亿，占比 6%。三季度末，券商资管集合报价产品 2.35 万亿，以摊余成本法计量，其中华泰、中信、广发等大型券商规模在 1000-3000亿元间，证监会窗口指导的过渡期由最开始的 3 年延至 5 年，最后无明确截止日期。相比之下，银行理财 29 万亿的规模，投资债券的规模达 12 万亿元以上，相对于 2.35 万亿券商资管集合报价产品，是其6 倍量级。如果采取符合会计准则规定的“摊余成本+减值”的方式进行核算，有利于银行理财在过渡期内平稳的实现净值化转型。另一方面，理财投资债券按持有到期方式核算符合会计准则要求。根据现行的企业会计准则 22 号和国际会计准则第 9 号（IFRS9），如果会计主体持有金融资产的目的，是为收取合同产生的本金和利息，而非交易产生的价差，需以摊余成本法计量，对于银行理财持有至到期的债券资产，可以以摊余成本计量。理财投资债券采用摊余成本计量后，对于可能出现的信用风险和流动性风险目前都存在合理的应对措施。对于信用风险，根据企业会计准则 22 号的要求，应当以预期信用损失为基础进行减值会计处理，将信用风险通过净值的变化向投资者传递。对由于产品巨额赎回等原因造成的流动性风险，可以通过组合管理、产品设计时、控制产品久期等方式，保证投资的债券有能力持有至到期。如果出现远超预期的极端赎回情况，也可以将债券重分类为以公允价值计量的金融资产，卖出后向客户进行兑付。

四是“公允价值原则”与“公允价值”是两个概念。“公允价值原则”是财务信息的基本要求，财政部会计司《企业会计准值讲解 2010》认可摊余成本能真实公允地反映会计信息。“公允价值”是金融工具分类的计量方法之一。 征求意见稿第十八条提出“净值生成应符合公允价值原则”，此处所指的“公允价值原则”容易与会计准则中的“公允价值”混淆，建议将第十八条“公允价值原则”表述改为“真实公允原则”

（四）给予银行理财平等的主体地位

《指导意见》要求：

第二十一条要求资产管理产品可以投资一层资产管理产品，但所投资的资产管理产品不得再投资其他资产管理产品（公募证券投资基金除外）。

建议：

一是在银行成立资管子公司之前，建议《指导意见》明确给予银行理财产品独立的法律主体地位，从根本上解决银行理财面临投资权益类资产、衍生类资产面临的开户问题或工商登记问题；

二是在资管子公司成立之前，如不能给予银行理财产品独立的法律主体地位，建议允许银行理财产品进行两层嵌套投资；

三是将第二十一条规定对公募证券投资基金的豁免范围扩大到对全部证券投资类资产管理产品。四是对 MOM、FOF 模式进行豁免，与国际通行做法接轨。

理由：

一是《指导意见》实施后，同类资管产品将面临统一的监管标准，但由于理财产品缺少与信托、基金等资管产品同等的法律主体地位，银行理财产品在统一的监管标准下仍然面临着不平等的市场地位。例如，根据现行监管规定，理财产品难以在交易所开立股票投资账户、股指期货账户、商品期货账户，难以直接进行交易所回购交易，难以进行工商登记以直接投资有限合伙等。《指导意见》允许资管产品一层嵌套投资，对于银行理财来说，只是解决了由于缺乏法律主体地位导致的开户或者工商登记问题。但对于其他资管产品来说，允许一层嵌套，则意味着其可以据此进行业务交易结构的设计。

二是目前投资于股票资产的资产管理产品中，除公募证券投资基金以外， 还包括证券类信托产品、证券类保险资产管理产品等证券类资管产品，该类产品目前在证券类资产管理领域是具有和公募证券投资基金同等地位的产品，因此建议将公募证券投资基金与其他公募证券类资产管理产品同等对待。

三是鉴于标准化资产是未来配置方向，MOM、FOF 本身是国际先进经验的模式，新规仅允许公募基金发行 FOF 产品，对于其他资管机构而言有失公允，不利于公平竞争。此外，如果理财资金直接投资权益类资产仍受限制，将只能被迫投资公募基金，被动做大公募基金规模，不利于资管市场的长期发展。

（五）建议放开可分级产品投资债券、股票等标准化资产的比例限制

《指导意见》要求：

第二十条要求公募产品、开放式私募产品、投资于单一投资标的私募产品（投资比例超过 50%即视为单一）以及投资债券、股票等标准化资产比例超过 50%的私募产品不得进行份额分级。

建议：在严格执行分级产品杠杆比例的管理要求下，放开“投资于单一投资标的私募产品以及投资债券、股票等标准化资产比例超过50%的私募产品不得进行份额分级”的限制。

理由：

一是在产品端，分级产品能满足具有不同风险偏好的客户群体的投资需求，具有存在的合理性。境内外市场也存在大量的分级资管产品，如香港的涡轮、券商融资融券等。分级产品本身为一个中性产品，限制分级杠杆比例，在阳光下监管，疏堵结合，效果可能反而好过几乎全部禁止。

二是在资产端，《指导意见》仅允许部分封闭式私募产品进行分级设计，分级资管产品作为银行理财投资标的将受限。目前理财投资以债券、股票为底层资产的分级产品，主要包括部分上市公司员工持股计划、大股东增持计划等政策支持的项目的优先级份额以及债券、股票投资组合的优先级份额。

三是从银监会、证监会的监管实践看，银监会 2016 年 58 号文《进一步加强信托公司风险监管工作的意见》明确要求权益类分级产品杠杆比例原则上不超过1：1，最高不超过 2：1；同时证监会 2016 年 13 号《证券期货经营机构私募资管业务运作管理暂行规定》要求权益类分级杠杆比例不超过1：1，固收类不超过 3：1，其他类不超过 2：1。上述监管规定出台后，已对分级产品杠杆比例充分控制，分级产品对市场的助长助跌已大幅减小，市场更加趋于平稳，进一步提升监管限制的必要性大幅减弱。

四是债券、股票等标准化资产具有公允价值和较好的流动性，在做好投资者适当性管理的基础上，放开可分级产品投资债券、股票等标准化资产的比例限制，既可管控好整体市场风险，又可一定程度上支持证券市场的长期稳定发展。若强行结束分级产品，会对市场造成冲击，导致股票及债券的抛售潮。比如债券收益率短期内大幅上升，不管是对公募基金、券商资管、还是对银行理财、信托产品都会造成非常大的影响（银行理财 29 万亿，近七成配债券，而债券的流动性弱于股票），可能产生系统性的流动性风险。且在通胀不到 2%的情况下 10年国债收益率破 4%，10 年国开债收益率破 5%在历史上是没有的，如果收益率快速上行传导至信用债，巨大的冲击成本任何金融机构都难以幸免。

（六）建议取消私募产品发行对象不超过 200 人的限制要求

《指导意见》要求：

第四条规定公募产品面向不特定社会公众公开发行。公开发行的认定标准依照《证券法》执行。私募产品面向合格投资者通过非公开方式发行。

建议：公开发行的认定标准依照《证券法》执行，但对《证券法》第十条“向特定对象发行证券累计超过二百人的”为公开发行进行例外执行，建议取消私募产品发行对象不超过 200 人的限制要求。

理由：一是虽然私募信息披露要求低、风险较大，但限定风险完全可通过合格投资者认定标准来予以控制。在《指导意见》拟施行合格投资者认定标准及认购起点金额的基础上，如果继续对私募产品加以人数限制，容易造成重复限制。

二是从国际经验来看，美国等资管业务成熟市场对私募合格投资者人数并无限制，满足特定条件的资管机构可以向任意数量的合格投资者进行不受金额限制的私募发行。

（七）建议删除“产品期限越长，年化管理费率越低”相关描述，并明确管理人依然可以收取业绩报酬。

《指导意见》要求：

“金融机构应当根据资产管理产品的期限设定不同的管理费率，产品期限越长，年化管理费率越低。” 人民银行有关部门负责人在答记者问时指出，“《指导意见》要求，金融机构对资管产品实行净值化管理，净值生成应当符合公允价值原则，及时反映基础资产的收益和风险，让投资者明晰风险，同时改变投资收益超额留存的做法，管理费之外的投资收益应全部给予投资者，让投资者尽享收益。”。

理由：一是管理费率主要取决于产品类别、管理难度等方面，通过市场化机制进行定价，与期限没有必然关系。二是为促进管理人更好的管理产品，与投资人目标保持一致，建议管理人依然可以收取业绩报酬。

首先，收取服务报酬（包含管理费及业绩报酬）符合国内外会计准则要求。金融机构作为 SPV 的管理人，履行产品购买人通过合同约定的管理责任，获取相应的服务报酬。根据企业会计准则第 33号（CAS33）和国际会计准则第 10 号（IFRS10），当管理人的权利和权力仅限定于合同规定的范围内，且其收益占资产整体收益小于30%，产品的管理人应当被判定为产品的代理人，不需进行并表处理，且作为代理人被允许根据合同约定收取相应的服务报酬。在符合前述条件下，CAS33 和 IFRS10 认可金融机构作为产品管理人收取相应的服务报酬。

其次，收取业绩报酬符合国内外资管行业惯例。从国际上看，主流私募基金对超过业绩基准部分可收取 20%业绩报酬，另外公募基金也多有收取浮动管理费；从国内看，《私募投资基金监督管理暂行办法》明确“如实向投资者披露基金投资、资产负债、投资收益分配、基金承担的费用和业绩报酬”，承认业绩报酬的存在；另也有多家媒体公开报道《公开募集证券投资基金收取浮动管理费指引（初稿）》等。

再次，禁止收取业绩报酬将导致管理人和投资者利益不一致。若禁止收取业绩报酬，则管理人的唯一目标是“做大资管规模”，而投资者的目标则是“提高投资收益”，两者利益并不一致。管理人倾向于将更多的精力放在拉资金而不是做投资上，这与资管的本质相悖

（八）建议允许委外产品投资于未取得金融牌照的私募基金

《指导意见》要求：

金融机构将资产管理产品投资于其他机构发行的资产管理产品，从而将本机构的资产管理产品资金委托给其他机构进行投资的，该受托机构应当为具有专业投资能力和资质的受金融监督管理部门监管的金融机构。

建议：

放宽对受托机构的资质要求，将“受金融监督管理部门监管的金融机构”改为“受金融监督管理部门监管的机构”，将私募基金这类具有专业投资能力的机构纳入可委托范畴。

理由：

优秀的私募证券基金在投资业绩上优于金融机构，人员专业能力上也具有优势。例如市场上发行的以私募基金为投资标的的FOF 模式银行理财产品，其收益优于同期偏股公募基金指数的收益水平，同时波动性和最大回撤也小于公募基金。产品成立以来的累计收益大幅跑赢同期偏股公募基金指数。目前管理规模排市场前列、业绩优良的私募基金管理人通常为没有金融牌照的机构。若直接规定受托机构为金融机构，则无法将资金委托最优秀的投资管理人进行管理，既不利于投资收益，也不利于行业发展。

（九）对银监会后续配套实施细则的具体建议

建议一：

建议银监会后续在会同人民银行以及财政部门制定净值确定的具体规则时，参考货币市场基金的管理规定和估值方法，在银行理财符合相关投资范围和投资限制及流动性要求的前提下，允许按照摊余成本并结合影子定价等手段，发行类货币型现金管理类产品。

理由：

《指导意见》要求资产管理产品实行净值化管理，对基础资产按公允价值计量，而根据《证券投资基金会计核算业务指引》，公募基金的“货币市场基金”投资债券可以按照摊余成本法进行估值。

因此若银行理财按照货币市场基金的相关规定发行“货币市场类理财产品”，应当允许此类理财产品投资的债券按照摊余成本并结影子定价的方式进行估值核算。

建议二：

银监会在制定配套的实施细则时，给予银行理财同其他资管业务同等的市场地位。例如，对同一类型的资管产品，允许银行理财产品的认购起点金额与公募基金保持一致；取消首次购买银行理财及购买权益类理财产品需要面签等要求；允许非银行金融机构、获得一行三会许可的非金融企业销售银行理财产品等。

理由：

一是实施与其他资管业务同等的监管规则，更有利于银行理财业务的长期健康发展。

二是伴随投资者“风险自担、收益自享”的成熟投资理念的形成以及理财产品打破刚性兑付，银行的声誉风险最终将呈下降趋势。

建议三：

取消理财投资非标债权资产上限不超过银行上一年度总资产的 4%限制。

理由：

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