8岁创业板思考:不做第二主板 如何留住下一个京东

（原标题：8岁创业板思考：不做“第二主板” 如何留住下一个京东）

10月23日，美国股市三大股指开盘均创出历史新高，其中纳斯达克指数最高触及6641.51点。持续8年的牛市，让纳斯达克这个46岁的市场，正在绽放魅力。

在当前纳斯达克市场2637家上市公司中，孕育了苹果、微软、谷歌、亚马逊、英特尔、思科、特斯拉这些代表着先进技术和生产力的知名企业。

10月30日，中国创业板迎来8岁生日。这一从诞生就被寄予“中国纳斯达克”厚望的市场，也在飞速发展当中，将690家上市公司纳入怀抱。8年来，创业板在培育新兴产业的使命下，形成了支持创业创新的市场特色，培育出一批龙头标杆企业。

但是，可以看到，从2000年的搜狐、新浪、网易等科技门户，到2005年的百度、2011年的土豆网、世纪佳缘；再到2014年的新浪微博、途牛、京东，众多内地著名科技公司亦相继成功在纳斯达克上市。

年轻的创业板在经历着快速成长过程中的烦恼。如何避免成为“第二主板”，留住下一个“京东”，向泡沫破裂后重生并焕发活力的纳斯达克“取经”，展现出它的包容性与创新型，也是创业板需要思考的命题。

成就国际企业

1971年2月8日，纳斯达克是由美国全国证券交易商协会创建。定位于服务科技型、创新型、敢于挑战传统商业模式企业的纳斯达克，其不仅打造出苹果、微软、谷歌、亚马逊这类声名显赫的国际大公司，同时也吸引了一大批如百度、新浪、搜狐等非美国本土高科技企业，成就了诸如彼得·林奇、沃伦·巴菲特等人的造富神话。

1980年12月12日，苹果公司在纳斯达克上市。当天，其以每股22美元的价格，公开发行460万股。在不到一个小时内，460万美元的股票全被抢购一空，当日以每股29美元收市，市值达17.78亿美元。按当时收盘价计算，苹果公司高层产生了4名亿万富翁和40名以上的百万富翁。

在2007年推出首部iPhone智能手机之后不久，苹果股价一度大涨了7倍以上。而且，自2007年1月份第一代iPhone发布以来，苹果股价已经上涨了逾1200%，总投资回报率超过1375%。10年间，苹果股票的年化投资回报率达28.7%，是纳斯达克综合指数平均投资回报率的近三倍，是标准普尔500指数平均投资回报率的近四倍。

1986年3月13日，微软公司在纳斯达克上市交易，当时微软的资产只有200万美元，刚刚达到纳斯达克小型市场的最低上市门槛——有限资产200万美元。当时股价为每股21美元，共筹集资金6100万美元。

到1999年7月，微软股价已超过100美元，市值已经达到5000亿美元。微软上市也让当时仅有30岁的比尔盖茨凭借所持股票，成为超级富豪。

相比微软、苹果等科技公司，Facebook上市较晚，其在2012年5月上市，发行价38美元，上市首日股价最高达45美元。目前市值已经超过万亿美元，只落后于苹果，谷歌母公司Alphabet和微软的市值。

从登陆纳斯达克，到成为投资者认可的高市值知名科技公司，苹果可能用了9年时间，微软可能历经了13年。在这个过程中，也许是纳斯达克孕育了伟大的科技公司，也可以说这些科技巨头成就了纳斯达克。可以试想，对于经过了8年成长的A股创业板这块土壤，投资者们也有着其能孕育出伟大公司的希望。

伴随着纳斯达克的繁荣，1991年到2000年的20年时间里，全球成立45家创业板市场。在这些市场中，大批效仿纳斯达克市场而建立。

1999年11月25日，酝酿10年之久的香港创业板成立，定位于为处于创业阶段的中小高成长性公司尤其是高科技公司服务。跟所有新兴板块一样，香港创业板成立之初也受到市场追捧，不但招股时市场反应热烈，新股上市首日的表现更是出尽风头。

泡沫和修复

然而彼时人们对科技成长股的疯狂追捧，也带来了风险。1999至2000年的纳斯达克科技股泡沫，或是老一辈美国投资者心中永远的痛。

自1998年9月，纳斯达克综合指数从1500点开始一路上行，1999年底达到4000点，2000年3月10日达到5048.62点；随后，纳斯达克泡沫破裂，急转直下，2000年3月11日到2002年9月，在短短30个月内，纳斯达克指数暴跌75%，创下6年中的最低点位。

科技股泡沫破裂后，纳斯达克总市值随着指数的下行不断下降。在1999年末泡沫化接近极致时，纳斯达克市值达到5.2万亿美元，而到了2002年末时，市值仅剩2.2万亿美元，市值蒸发57.7%。

在经历了纳斯达克股灾之后，一些投资者亏得倾家荡产，超过一半的公司或直接退市或通过并购谋求出路，甚至破产而销声匿迹。

互联网泡沫破裂也波及到了香港市场。纳斯达克泡沫破裂让成立不到一年、科技网络概念股云集的香港创业板遭遇重挫，在随后不到三年的时间内，香港创业板指数跌去了90%。

此后，纳斯达克完善一系列制度。2006年，纳斯达克注册为全国性证券交易市场，正式从场外走向场内，同时，纳斯达克引入了更高的上市标准，将市场分为三个层次，其中符合更高标准的1187家公司成为全球精选市场的第一批上市公司，另外两层是纳斯达克全球市场和纳斯达克资本市场。这种“多轨”的机制在保证了普遍较低市场门槛的同时，也进行了市场细分，对市场的流动性意义重大。

在退市方面，纳斯达克退市分为主动退市和强制退市，标准严格完善。纳斯达克对于公司的主动退市持包容开放态度，遵从自愿原则。完善的退市制度净化了纳斯达克市场，使其始终保持吐故纳新的活力，2008年之后上市公司数量维持在3000家左右，资金高度集中，高成长、潜力大、发展前景良好的公司得以获得投资者青睐。

从2003年起，纳斯达克上市公司数量不断下降，并且上市公司总市值与平均市值都逐年上升，市场开始集中度增强，并且纳斯达克的估值近年来在20倍左右，维持在较为平稳的状态。随后纳斯达克市值转入上行区间，仅在2007-2008年次贷危机时有过一次较为明显的暴跌。至2015年7月，纳斯达克总市值达到8万亿美元，上市公司平均市值30.6亿美元。截止2017年5月，纳斯达克总市值达9.77万亿美元。

同样遭遇泡沫破裂的香港创业板也采取了措施，但是似乎并未奏效。2004年，港交所修改了主板上市规则，降低了门槛，许多创业板公司纷纷投奔主板。2008年，香港联交所对创业板进行了重新定位，将香港创业板重新定位为升主板的踏脚石，也重新定义了香港创业板的地位——主板市场的预备板。

为了提升创业板的估值水平和流动性而重新定位的港交所，不仅未达到目标，反而把创业板推上了相反的路。较高的融资成本及较低的融资额势必打击企业来创业板上市的积极性，再加上转板机制不断把创业板的优秀生输送到主板市场，近年来，香港创业板的股价暴涨现象越发明显，广受市场诟病，创业板上市公司加快“逃亡”。

包容性与创新性

成立18年，香港创业板似乎离“东方纳斯达克”的梦想越来越远。目前，港交所正在筹备创新板，并预备在2018年上半年推出。

站在八周岁门槛上创业板，下一步将迈向何方？

创业板从2009年2009年10月30日首批28家公司挂牌上市以来，到2012年12月的585点开始一路上行，2015年6月到达顶峰4037点，随后一路下跌，到2015年9月，短短三个月跌至1779点。

A股创业板自2015年达到高点之后的下跌，被认为与纳斯达克具有相似性。平安证券分析师魏伟在其研报中表示，A股创业板泡沫与2000年纳斯达克科技股泡沫有许多相似之处：上涨非常迅猛。纳斯达克综合指数仍2500点上涨到5000点历时仅8个月，创业板指仍1500点上涨至4000点耗时更短，仅用了5个月；高位估值相近。纳斯达克泡沫巅峰时期市场整体估值127倍，而创业板估值最高曾达到147倍；高估值板块非常集中。纳斯达克科技股泡沫时期全市场市值前20的公司仅有三家是非信息技术类公司，而A股创业板泡沫时期市值龙头清一色为“云联网+”概念股。

国金证券首席策略分析师李立峰表示，“创业板的市场结构与纳斯达克有着很大的不同，在纳斯达克，前0.5%的公司总市值大约占纳斯达克总市值的40%。另一方面，纳斯达克拥有多层次交易市场，有完备的退市制度，每年会有大量的公司退市，而我国创业板截止目前也仅有欣泰电气退市，多层次资本市场也尚在建设当中。”

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新认为，纳斯达克和A股创业板的泡沫不尽相同。“2000年前后是世界互联网的萌芽期，那时候互联网泡沫是投资者赋予了互联网企业莫大的信心和过高的预期。2000年前后的互联网只是框架刚刚达成，大部分互联网公司生存艰难，在炒过那一年的艰难之后，纳斯达克经历了长达七八年的调整。伴随互联网的崛起，纳斯达克再次走向巅峰。而目前我们互联网所处的时代应该说是一个较为成熟的时期。早期互联网的风险大大地消解，现在面临的主要问题可能是创新体系的配套的问题。”其认为，我国互联网发展很快，起步较晚，对A股创业板是一个考验。“现在创业板泡沫更多的是创业规模狭小，700家左右公司体量相对较小，容纳不了投资者的热情。”

董登新对记者称，目前中国创业板IPO标准仍是“工业版”性质的，它基本上是比照主板IPO标准复制而来，只不过在资产块头与净利润指标方面比主板略有降低，这样的IPO标准将创业板变成了“第二主板”，进而失去了创业板的本色和包容性。正因如此，许多块头不够大，或是净利润不达标的高成长优秀企业被拒之门外，它们只能去境外寻求IPO机会。

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